Акции будут привлекательны для покупки опционов и во втором полугодии

Рейтинг честных брокеров бинарных опционов 2020:

Реальные опционы: очередной тупик

Несмотря на широкое применение организациями таких традиционных инструментов экономического анализа эффективности капиталовложений, как расчет чистой текущей стоимости (МPV), внутренней нормы рентабельности (IRR) и сроков окупаемости, они часто подвергаются беспощадной критике за статичность. Все эти методы учитывают только осязаемые, материальные факторы и игнорируют нематериальные: будущие конкурентные преимущества, потенциальные возможности и гибкость в управлении. Относительно недавно появился новый метод планирования капиталовложений — анализ реальных опционов. Его сторонники утверждают, что с помощью методики, применяемой для оценки финансовых опционов, можно подсчитать ту часть стоимости проекта, которая создается за счет активного управления и стратегического взаимодействия.

Большинство книг, посвященных реальным опционам, как правило, начинаются с банального замечания о том, что одной из главных характеристик новых условий бизнеса является неопределенность. Честно говоря, именно здесь можно встретить подтверждение ошибочности DCF в том смысле, что «аналитики, стремясь оправдать свою интуицию, нередко манипулируют процессом оценки, прогнозируя нереальные денежные потоки» (Amram, 1999). Эти книги, кроме того, открыто признают тот факт, что темп реальной жизни обычно не вписывается в рамки намеченного горизонта планирования, в результате чего обоснование инвестиционных решений превращается в бесконечный бег наперегонки. Утверждается также, что оценка стоимости и методика ее проведения часто рассматриваются и представляются иначе при отсутствии полного понимания и приверженности концепции акционерной стоимости. В качестве вступления такие книги чаще всего предлагают довольно интересные примеры неопределенности реального мира. Одним из излюбленных примеров является длительный период освоения новой продукции и низкий уровень успешности, характерные для сферы исследования, разработки и производства лекарств. Другой пример — вероятность резкого увеличения продажных цен на динамичных рынках без соответствующего роста цен на факторы производства — хотя на практике бывает и наоборот. В новом веке неожиданные изменения в технологиях, ценах, структуре спроса и характере конкуренции присущи почти любому бизнесу.

Вне всяких сомнений, руководство сталкивается с неопределенностью, особенно когда дело касается результатов научных исследований и разработок, а также итеративного процесса сбора информации по мере реализации проекта.

По аналогии с политикой формирования цен на финансовые опционы можно заключить, что при увеличении неопределенности результатов проекта возрастает и стоимость реальных опционов, то есть возможностей для управленческой гибкости при принятии решений. Финансовый опцион представляет собой контракт, который, как правило, дает право (но не обязательство) приобрести или продать актив по оговоренной заранее цене в течение определенного периода (или в определенный момент времени). Само слово «опцион» (от англ. option) означает «полномочие, право или свобода выбора». Однако руководители отделов исследований и разработок сталкиваются с неопределенностью не только результатов проектов, но и их бюджетов, характеристик продуктов, требований рынка и графиков работ. Главный эксперт по реальным опционам Тригеоргис (Trigeorgis, 1993) выделяет пять основных типов опционов: на отсрочку, отказ, расширение, сокращение и переход (например, на другой энергоноситель или источник энергоснабжения). К ним можно добавить еще один, шестой, тип — усовершенствование. Но реальный опцион все же легче описать, чем дать ему точное определение.

С точки зрения оценки бизнеса нас интересуют следующие типы опционов.

Опцион на отсрочку инвестиций, например в случае выбора между немедленным расширением производства (и возможными убытками от падения спроса) и отсроченным расширением (и возможной упущенной выгодой).

Опцион на рост, например, при принятии решения о вложении капитала с целью выхода на новый рынок.

Опцион на гибкость, к примеру, при выборе между строительством одного центрального объекта и строительством двух объектов в разных местах.

Опцион на выход, например, при принятии решения о разработке нового продукта на неустойчивом рынке.

Опцион на обучение, к примеру, при поэтапных инвестициях в рекламу.

Гибкость управления проектом обусловливает значительную ценность опционов, которые помогают наладить процесс постепенных нововведений с незначительными колебаниями характеристик продуктов и требований клиентов. Предполагается, что руководство должно регулярно проводить официальный анализ с целью получения информации обо всех факторах неопределенности. Концепцию реальных опционов можно рассматривать как проблему оптимизации в условиях неопределенности, характерной для реального актива (проекта, фирмы, земельного участка и т. д.), с учетом имеющихся возможностей (опционов). Принимая решение о том, какой уровень финансирования является наиболее подходящим и какие проекты принесут наибольшую выгоду, компания сталкивается с рядом проблем, которые существенно затрудняют точную количественную оценку.

Вот некоторые из них:

  • неопределенность рынков и успеха технологии;
  • неопределенность, связанная с выбором временных рамок;
  • размер капитальных затрат, необходимых для организации массового производства;
  • способность руководства своевременно реагировать на изменения в ходе процесса научных исследований и разработок.

Будучи не в состоянии контролировать все эти аспекты в достаточной степени, чтобы точно оценить стоимость своего портфеля научных исследований и разработок, многие компании просто отказываются от наиболее смелых, новаторских и интенсивных исследовательских проектов, отдавая предпочтение более консервативным, что в долгосрочной перспективе может обернуться большими убытками.

Однако анализ инвестиций в научные исследования и разработки совсем необязательно относить к разряду слишком сложных процедур. Согласно теории реальных опционов, традиционные подходы к оценке можно усовершенствовать за счет:

  • понимания этапов инвестирования от исследований до организации массового производства и определения мест возникновения основных капитальных расходов в процессе реализации проекта;
  • понимания тех ключевых факторов и неопределенности (или рисков), которые влияют на стоимость;
  • формирования опционов на каждом этапе с целью управления рисками и реализации возможностей, как то:
    • альтернативные решения для удовлетворения тех же коммерческих или технических потребностей;
    • подходы, которые позволят извлечь выгоду из более успешных результатов по сравнению с прогнозируемыми;
    • опционы на отказ или выход из проекта.

Чтобы получить представление о том, какую стоимость реальных опционов рынок приписывает конкретной компании, сначала необходимо рассчитать стоимость бизнеса на основе дисконтированного денежного потока. Затем она сравнивается с рыночной ценой. Чем больше разрыв между рыночной ценой и дисконтированным денежным потоком, тем выше ценятся рынком реальные опционы, находящиеся в распоряжении компании.

В литературе, посвященной данной тематике, можно обнаружить две основные тенденции. Во-первых, гибкость, судя по всему, всегда повышает ценность любых капитальных инвестиций. Во-вторых, предпочтительной является ситуация, когда опционы открыты. Так, если исходящий денежный поток характеризуется крайней неопределенностью, то со стороны компании, которая не располагает производственными мощностями, вкладывать в проект капитал будет весьма опрометчиво. Причина в том, что, поскольку в целях инвестирования опцион возможен в определенный момент времени в будущем — опцион на покупку, или колл-опцион, — лучше всего иметь его в запасе, но не реализовывать (то есть право собственности на опцион ценится выше, чем его реализация). И наоборот, но по этой же причине, компаниям, которые уже имеют производственные мощности, лучше всего сохранять их и не использовать опцион (пут-опцион) для продажи или отказа от производства. Таким образом, целесообразность обладания производственными мощностями зависит от того, находятся ли они в собственности компании или нет (в отсутствии совершенного рынка производственных мощностей, где выбор очевиден). Оценка реальных опционов позволяет перейти от тщательной оценки активов и необходимости составления правильных прогнозов для управления к точному определению потенциальных реакций на ряд возможных будущих условий.

С точки зрения финансов опционы означают право (но не обязательство) купить или продать ценные бумаги какой-либо компании по оговоренной заранее цене в определенный момент времени или до истечения определенного срока. Главным отличием реальных опционов является нефинансовая природа приобретаемого актива. Осознать и представить себе так называемый реальный опцион совсем нетрудно. Термин «реальный опцион» ввел в обращение Стюарт Майерс (Myers, 1977). Теория реальных опционов расширяет концепцию финансовых опционов (в частности, опционов на покупку) и распространяет ее на сферу экономического анализа эффективности капиталовложений в условиях неопределенности и оценки корпоративных активов или целых корпораций. Это продолжение анализа риска в рамках DCF. Подходы с использованием реальных опционов стремятся перенести интеллектуальную точность и аккуратность моделей оценки опционов на сферу оценки нефинансовых активов и обязательств. Вместо того чтобы рассматривать актив или проект как единый набор ожидаемых денежных потоков, его представляют в виде ряда комплексных опционов, которые в случае реализации порождают другие опционы и денежные потоки. Это довольно сложная концепция, чтобы объяснить ее в двух словах.

Как утверждают ученые, теоретически любые типы инвестиционной гибкости в условиях реального мира можно оценить с помощью методик оценки опционов, позаимствованных у финансовых рынков и товарных бирж. Для этой цели пригодятся три метода:

  • модель оценки опционов на покупку;
  • модель оценки опционов на продажу;
  • модель оценки опционов на акции, по которым выплачиваются дивиденды.

Преимущества метода реальных опционов

Сторонники этого подхода утверждают, что применение принципов опционного ценообразования к нефинансовым активам позволяет преодолеть недостатки традиционного метода приведения к текущей стоимости; особенно это касается субъективности определения скорректированных на риск ставок дисконтирования. Они настаивают на том, что фокусирование на оценке гибкости служит более адекватным критерием оценки в процессе реализации тех проектов, которые в противном случае выглядели бы невыгодными с экономической точки зрения. Метод реальных опционов согласуется с расчетом либо справедливой стоимости, либо стоимости с учетом особенностей конкретного предприятия. Разница, как и в случае с более привычной текущей стоимостью, заключается в выборе допущений. Если реальный опцион является универсальным, то есть доступным любому участнику рынка, то его включение в расчеты соответствует справедливой стоимости. А если реальный опцион является специфическим для конкретной компании, тогда тот показатель, в состав которого входит данный опцион, не отражает ее справедливую стоимость, но может быть достаточно надежной основой для определения ее приведенной стоимости.

Защитники метода реальных опционов неоднократно делали громкие заявления о его достоинствах. Реальные опционы позволяют оценить стоимость гибкости управления при принятии решений в ответ на неожиданные рыночные изменения. Метод реальных опционов представляет собой самый современный и передовой подход к оценке и управлению стратегическими инвестициями. Анализ реальных опционов особенно полезен при оценке стоимости нематериальных активов, которые находятся в процессе разработки и коммерческую жизнеспособность которых доказать невозможно. Метод реальных опционов использует теорию финансовых опционов для количественного измерения стоимости гибкости управления в мире неопределенности. При условии его применения в качестве концептуального инструмента он позволяет руководству охарактеризовать и донести до всех заинтересованных сторон стратегическую ценность инвестиционного проекта. Компания создает акционерную стоимость посредством выявления, управления и реализации реальных опционов, связанных с ее инвестиционным портфелем.

Пожалуй, наиболее многообещающим направлением развития методологии оценки нематериальных активов является концепция реальных опционов, о чем свидетельствует обилие тематической литературы. С помощью теории финансовых опционов можно определить стоимость управленческой гибкости в условиях полной неопределенности. И самое впечатляющее заявление: метод реальных опционов дает возможность корпоративному руководству обратить неопределенность в свою пользу и извлечь из нее выгоду, а также ограничить риск снижения курса акций компании. Воистину нет предела чудесам, на которые способны реальные опционы. Однако свидетельства их успешного практического применения далеко не столь впечатляющи.

Преимущество первого хода и бета-версии

На практике тот, кто рано встает, далеко не всегда оказывается в выигрыше — достаточно посмотреть хотя бы на довольно типичную историю форматов видеозаписи VHS и Betamax. Формат компании Sony Betamax проиграл VHS потому, что не смог обеспечить такую же продолжительность записи, а также из-за морально-этических соображений руководства Sony. Операционная система компании Apple Computer отдала пальму первенства Windows из-за недальновидной ценовой политики. Так что резонно предположить, что стоимость проистекает из изобилия и распространенности продукта, а не из его дефицита. Даже совершенно бесплатная раздача продукта в краткосрочном периоде может считаться хорошим началом, если, конечно, компания может себе это позволить. Посмотрите на браузер Internet Explorer (не принимая во внимание судебные разбирательства), программы Adobe Acrobat Reader, Sun Java или McFee Anti-Virus. Крайне редко производитель программного обеспечения не выпускает бесплатную бета-версию своего продукта в том или ином виде. Задача сводится к тому, чтобы создавать новые программы и постоянно их совершенствовать и обновлять: изобретать товары и услуги быстрее, чем они превращаются в предметы широкого потребления. Между тем, хотя сами программы могут быть и бесплатными, но техническая помощь будет стоить совсем недешево. Компания Cygnus Solutions зарабатывала $ 20 млн в год за счет поддержки бесплатного программного обеспечения Unix. Apache является бесплатным веб-сервером, а компания C2Net осуществляет его поддержку и предлагает платные обновления. С другой стороны, компания может переживать быстрый подъем, забраться на самую вершину мира на короткий промежуток времени, как, например, Nintendo, но пробыть там лишь до тех пор, пока другие игроки, в данном случае Sony и Sega, не вытеснят ее оттуда. И все то, что происходило в период полного крушения в сфере оценки стоимости интернет-бизнеса, отнюдь не доказывает несостоятельность данного комплексного анализа.

Конкурентное преимущество возникает благодаря постоянным инновациям, гибкости и мастерству. Стоимость новых моделей бизнеса, которые концентрируют основное внимание на формировании и развитии опционов с большим потенциалом роста, чрезвычайно высока. По крайней мере, раньше было именно так. Мобуссин из компании Credit Suisse назвал Amazon.com «шведским столом из опционов» и выделил четыре способа, которые помогли компании увеличить ее стоимость за счет реальных опционов. Во-первых, Amazon задействовала опционы на диверсификацию, используя свои позиции на ключевых рынках для запуска сходных проектов. Во-вторых, она использовала свои опционы на увеличение масштаба за счет расширения дистрибутивной сети с целью увеличения объемов продаж существующих подразделений и новых проектов. В-третьих, опционы на обучение возникли благодаря маркетинговым приобретениям, которые могут стать платформой для создания стоимости в будущем. Наконец, Amazon.com вложила средства в ряд молодых многообещающих компаний, стоимость которых при оценке методом реальных опционов оказалась также на достаточно высоком уровне.

Как работает метод реальных опционов

Что общего между реальными опционами и инвестициями в информационные технологии?

Подходы к оценке инвестиций, включая метод чистой текущей стоимости (NPV), часто критикуют за их неспособность к моделированию неопределенности; этот фактор обретает особую значимость в контексте принятия решений об инвестициях в информационные технологии. Даже в том случае, когда чистая текущая стоимость инвестиций в IT является отрицательной (что обычно воспринимается как повод для отказа от инвестирования проекта), эти инвестиции все же могут генерировать потенциально ценные опционы, которые при благоприятных обстоятельствах (то есть если технический риск или другие источники неопределенности не достигнут критического уровня) сделают первоначальные инвестиции целесообразными. Логика реальных опционов также предусматривает право корпораций на отсрочку принятия решений об инвестициях до тех пор, пока не будет устранена неопределенность, в отличие от немедленных и, возможно, необратимых инвестиций, которые могут при неблагоприятных обстоятельствах оказаться убыточными.

Метод реальных опционов по-иному подходит к оценке проектов по научным исследованиям и разработкам, чем DCF. Вместо того чтобы сражаться с мириадами рисков и факторов неопределенности, вырабатывается четкая схема, в которой намечается хронологическая последовательность решений о капитальных вложениях, которые необходимо будет принять в процессе научных исследований и разработок, а также выявляются новые возможности, которые нужно будет внимательно изучить до того, как брать на себя следующие крупные обязательства инвестиционного характера.

Таким образом, компания получает возможность определить последовательность решений относительно управления капиталом, которые будут приниматься по мере развития процесса, а не в начале, когда многие ключевые факторы еще остаются неизвестными. Одновременно с планированием решений, которые потребуется принять в будущем, и разработкой дерева решений следует определить ключевые факторы стоимости и риски на каждом этапе реализации проекта.

Например, реальные опционы, доступные компании, могут включать альтернативные подходы к достижению намеченных коммерческих и технических задач, способность извлечь выгоду из результатов, превосходящих запланированные, а также опционы на отсрочку или выход из проекта.

Во многих случаях достижение желаемого результата обойдется дешевле при создании совместного предприятия, чем при разработке требуемой технологии собственными силами. Это происходит потому, что любое конкурентное преимущество, приобретенное за счет новой технологии, длится лишь до тех пор, пока не появится иная, более совершенная технология. Еще одним компонентом стоимости, который часто упускается из виду при традиционных подходах к оценке, является стоимость накопленных в ходе процесса научных исследований и разработок знаний о возможном размере и доле рынка, а также гибкость реакции компании. Эта накопленная информация имеет реальную ценность, даже если единственно возможным ее применением будет опцион на выход из исследовательского проекта. Однако нередко такие знания ложатся в основу всей стратегии организации производства, так как относительные выгоды от лицензирования технологии, ее разработки собственными силами и дальнейшая коммерческая эксплуатация зависят от конечного размера рынка и связанной с этим неопределенности. Стоимость такого обучения обычно не учитывается при оценке бизнеса, однако ее можно и нужно подсчитывать и включать в расчет стоимости проекта по научным исследованиям и разработкам. Если будущее организации зависит от ее научных разработок, то чрезвычайно важно, чтобы применяемая компанией методология оценки стоимости бизнеса отражала все основные компоненты стоимости, которой обладают ее научные разработки.

Оценка реальных опционов

Модель Блэка–Шоулза чаще всего ассоциируется с оценкой опционов на финансовые ценные бумаги, которые находятся в свободном обращении на бирже. Эта же модель вполне применима и к оценке IT-опционов, хотя, как отмечается в литературе на IT-тематику, необходимо помнить о тех допущениях, которые лежат в основе модели.

Следующие переменные необходимы для расчета стоимости финансового опциона по формуле Блэка–Шоулза (аналогичные переменные, необходимые для оценки стоимости реального опциона, приведены в скобках).

Курс акций (текущая стоимость денежных потоков от инвестиций)

Цена исполнения (размер инвестиций в IT)

Время истечения срока (длительность периода, на который может быть отложено принятие решения) Т

Безрисковая ставка доходности (доходность государственных облигаций) rf

Волатильность (среднеквадратическое отклонение денежных потоков) А

Формула Блэка–Шоулза имеет следующий вид:

где N(.) = вероятности из кумулятивного нормального распределения для взвешивания значений V, X.

VT – X — конечная стоимость опциона на покупку.

VT – e –τfT X — текущая стоимость опциона на покупку;

Реализация опциона на покупку только в случае выигрыша.

На практике метод реальных опционов применять крайне сложно, но такая возможность не исключена. В прессе был опубликован ряд статей, посвященных изучению этой проблемы и основанных на анализе конкретных примеров, в которых подробно описывалось, как следует оценивать и интерпретировать опционную стоимость инвестиций в информационные технологии.

Стоимость последующих возможностей

Рассмотрим следующий пример. По инвестициям в оборудование Mark I прогнозируется отрицательная чистая текущая стоимость в размере $ 46 млн при годовой ставке дисконтирования 20 %.

    Однако инвестиции в Mark I дают возможность (опцион) вложить капитал в оборудование Mark II и увеличить масштабы вдвое через три года.

Инвестиции в оборудование Mark II обойдутся в $ 900 млн; текущая стоимость прогнозируемых денежных потоков от Mark II через три года равна $ 800 млн (соответственно, $ 463 млн сегодня). Таким образом,

Чистая текущая стоимость инвестиций

$ 100 млн со знаком минуc

Среднеквадратическое отклонение стоимости проекта

$ 463 млн

Стоимость активов / текущая стоимость (цена исполнения)

Сигма-корень t

Стоимость опциона на покупку / стоимость актива

Стоимость опциона на покупку (0,119 × $ 463 млн)

$ 55 млн

Анализ DCF подразумевает пассивное владение реальными активами компании. Сторонники метода реальных опционов утверждают, что DCF не учитывает стоимость управления. Включение в анализ DCF опционного ценообразования позволяет принять в расчет стоимость альтернативных инвестиционных возможностей.

Опцион на отказ

  • Технология А предусматривает использование заказного оборудования, управляемого с помощью компьютера, для производства деталей сложной формы, которые необходимы для нового типа двигателя в большом количестве и с низкими издержками. Но если новый двигатель не найдет своего покупателя, то данное оборудование окажется совершенно бесполезным.
  • Технология Б предусматривает использование стандартных станков. Затраты на оплату труда будут намного выше, но данное оборудование можно продать или модернизировать в случае, если новый тип двигателя не будет продаваться.
  • Технология Б аналогична владению опционом на продажу.

    Опцион на выбор времени

    Допустим, что проект не относится к категории «сейчас или никогда», то есть в него можно вложить деньги немедленно, а можно и подождать. Если проекту обеспечен успех, то ожидание означает потерю или отсрочку первых положительных денежных потоков в ближайшем будущем. Если же проект неудачный, то ожидание может предотвратить серьезную ошибку.

    Возможность вложения капитала в проект с положительной чистой текущей стоимостью является эквивалентом опциона на покупку с выигрышем. Оптимальные инвестиции означают реализацию этого опциона в наиболее благоприятный момент (такой опцион в сфере производных финансовых инструментов называют американским).

    Опцион на покупку акций, по которым выплачиваются дивиденды.

    Текущая стоимость = $ 200 млн. В случае высокого спроса в будущем стоимость проекта возрастает до $ 250 млн, а в случае низкого спроса падает до $ 160 млн.

    Если вы отложите инвестиции, то потеряете денежный поток первого года ($ 16 млн или $ 25 млн), но зато сможете избежать большой ошибки — инвестиций в размере $ 180 млн в проект, стоимость которого в будущем может составить всего $ 160 млн.

    Опцион на покупку (колл-опцион). Стоимость при благоприятном исходе составит $ 70 млн в следующем году; при неблагоприятном — 0; сегодня опцион на покупку стоит $ 22,9 млн, что превышает выигрыш от его немедленной реализации в размере $ 20 млн.

    Калькуляция стоимости опциона

    • Американский опцион на покупку — без дивидендов. Если не реализовывать его до наступления срока, то можно рассматривать как европейский опцион на покупку.
    • Европейский опцион на продажу — без дивидендов. Стоимость опциона на продажу = стоимость опциона на покупку – стоимость финансового инструмента, лежащего в основе опциона + текущая стоимость цены исполнения.
    • Американский опцион на продажу — без дивидендов. Реализация американского опциона на продажу до истечения срока с целью реинвестирования цены исполнения иногда может оказаться целесообразной. Предположим, что, сразу после того как вы приобрели американский опцион на продажу, цена финансового инструмента, лежащего в его основе, упала до нуля. В таком случае, несомненно, лучше реализовать опцион на продажу немедленно; оценить его стоимость крайне сложно, формула Блэка–Шоулза в данном случае не применима.
    • Европейский опцион на покупку акций, по которым выплачиваются дивиденды; необходимо снизить цену акций в формуле Блэка–Шоулза на текущую величину дивидендов, уплаченных до момента истечения срока действия опциона, поскольку какая-то часть сегодняшней стоимости акций приходится на их долю.
    • Американский опцион на покупку акций, по которым выплачиваются дивиденды. Если размер дивидендов достаточно велик, возможно, вы захотите приобрести опцион и реализовать его непосредственно перед датой, когда акция теряет право на дивиденд.

    На практике чаще всего встречаются весьма сложные реальные опционы. Они бывают двух типов: опционы на покупку (колл-опционы) и опционы на продажу (пут-опционы). Опцион на покупку подразумевает право, но не обязательство, приобрести актив по фиксированной цене (цене исполнения) на определенную дату (европейский опцион на покупку) или до истечения определенной даты (американский опцион на покупку). Примерами реальных опционов на покупку является опцион на разработку строительного объекта в определенный момент в будущем (американский опцион) или опцион на расширение производства раньше, чем такое решение примет конкурент (американский опцион). Опцион на продажу представляет собой право, но не обязательство, продать актив по фиксированной цене в будущем; они также бывают американскими и европейскими. Примеры (американских) опционов на продажу: опцион на отказ от месторождения, опцион на изготовление продукции по контракту. Но в целом они встречаются намного реже, чем реальные опционы на покупку. Реальные европейские опционы являются большой редкостью и, пожалуй, больше зависят от финансовых и бухгалтерских аспектов, чем от чисто коммерческих соображений.

    И это большая проблема, потому что формулу Блэка–Шоулза нельзя применить для оценки стоимости опциона на акции, по которым выплачиваются дивиденды. Модель Блэка–Шоулза на деле подходит лишь для оценки европейского опциона на покупку. Однако можно легко доказать, что досрочная реализация американского опциона на покупку акций, по которым не выплачиваются дивиденды, не является целесообразной. Следовательно, формулу Блэка–Шоулза можно применять для оценки американского опциона на покупку бездивидендных акций. Эту модель можно использовать и для оценки европейского опциона на продажу. Существует хорошо известная зависимость между стоимостью колл и пут-опционов, которая основана на том факте, что выигрыш в момент истечения срока владения опционом на покупку акций аналогичен вместе взятым выигрышу от владения акцией и опциону на продажу по цене исполнения, равной цене опциона на покупку. И то, и другое позволяет инвестору застраховаться от падения курса акций и выиграть на разнице между курсом акций и ценой исполнения в случае, если цена акций возрастет. Разница лишь в том, что стратегия, основанная на владении только опционами, требует меньше инвестиций, поскольку цену исполнения не придется выплачивать до истечения срока действия опциона.

    Таким образом, разница между двумя альтернативами равна текущему значению цены исполнения.

    Стоимость опциона на покупку + текущее значение цены исполнения = стоимость опциона на продажу + цена акции, и путем перестановки получаем:

    Вы этого точно не знали:  Бинарные опционы ExpertOption

    Стоимость опциона на продажу = стоимость опциона на покупку – цена акции + текущее значение цены исполнения.

    Это иногда еще называют паритетом опционов на покупку и продажу. Данная модель полезна при оценке стоимости европейского опциона на продажу (с использованием либо формулы Блэка–Шоулза, либо биномиальных моделей), однако что касается американских опционов на продажу, то она может дать лишь приблизительную цифру. Причина в том, что при определенных обстоятельствах реализация опциона при условии выигрыша будет оправдана, и фактически стоимость американского опциона на продажу не может быть ниже стоимости европейского опциона на продажу.

    Модель Блэка–Шоулза не подходит для оценки американского опциона на акции, приносящие дивиденды, поскольку при условии достаточно больших дивидендов досрочная реализация опциона с выигрышем может оказаться вполне оправданной. Однако при таких обстоятельствах можно применить биномиальную модель, если, конечно, известен размер дивидендных выплат. Когда речь идет об инвестиционных проектах, чаще всего встречаются реальные опционы, сходные с американским опционом на акции, приносящие дивиденды, потому что их реализация возможна в любой момент, а также потому что проекты генерируют промежуточные денежные потоки, аналогичные дивидендным выплатам.

    При оценке реальных опционов общий принцип заключается в том, что гибкость всегда увеличивает стоимость проекта. Причем зависимость между ними прямолинейная, несмотря на возможные сложности процедуры оценки опционов. Теоретически стоимость инвестиций с опционом можно разложить на две составляющие: стоимость инвестиций без каких-либо альтернативных вариантов и стоимость опциона. Согласно теории реальных опционов, стоимость опциона можно оценить с помощью одной или нескольких моделей опционного ценообразования, а при оценке стоимости инвестиций можно положиться на принципы DCF-анализа.

    Например, как можно с помощью метода реальных опционов оценить актив, если его стоимость зависит от риска изменения цены природного газа? Прежде всего, необходимо определить, а при необходимости построить модель поведения рыночных цен фьючерсных контрактов на природный газ. Модель создается для предоставления в любой момент времени данных о распределении вероятностей цены на газ в данный момент с учетом цены на газ за предшествующий период. Затем на основе цены фьючерсных контрактов на природный газ оценивается денежный поток, причем на базе данных о волатильности за текущий или прошлый период определяется скорректированный на риск набор вероятностей. Далее этот денежный поток дисконтируется по безрисковой ставке.

    Курс акций S — текущая стоимость по ставке 12% от прогнозируемых денежных потоков с момента запуска проекта, за исключением затрат на запуск проекта и на научные исследования и разработки

    $ 197 млн

    Цена исполнения (затраты на запуск проекта)

    $ 150 млн

    Время до истечения срока действия t

    7 лет

    Волатильность

    Стоимость опциона на покупку по формуле Блэка–Шоулза — текущая величина (по ставке 6%) затрат на научные исследования и разработки ($ 119 млн – $ 98 млн)

    $ 21 млн

    В традиционном DCF-анализе все денежные потоки дисконтируются по ставке 12 %, в то время как в модели Блэка–Шоулза затраты на научные исследования и разработки, а также на запуск проекта (в случае его запуска) дисконтируются по безрисковой ставке (6%). А разница, между прочим, составляет $ 27 млн. Подход Блэка–Шоулза, несомненно, представляется более адекватным, поскольку он признает тот факт, что затраты на научные исследования, разработки и запуск проекта не связаны с риском, и поэтому нет нужды дисконтировать их по более высокой ставке.

    Пример: опцион на расширение

    Допустим, корпорация Uberqualitat Hotel Group, которая занимается гостиничным бизнесом, имеет возможность приобрести закрытую акционерную компанию Quality Hotels Ltd, расположенную в Великобритании. Стоимость компании, определенная на основе DCF с применением анализа свободного денежного потока, составила $ 95 млн. К сожалению, руководство Quality Hotels Ltd настаивает на цене продажи в размере $ 100 млн. Ситуация осложняется тем обстоятельством, что в собственности Quality Hotels Ltd находятся несколько ценных земельных участков в Шотландии и Уэльсе, которые можно было бы использовать в случае сохранения текущей благоприятной экономической конъюнктуры. Однако если в британской экономике наметится спад деловой активности, то их разработка едва ли будет целесообразной. Оптимальный момент для развития гостиничного бизнеса на данных участках наступит ровно через пять лет (само по себе спорное заявление, но ради нашего примера допустим, что так и есть), а стоимость разработки достигнет $ 120 млн; на основе прогнозируемых денежных потоков текущая стоимость денежных поступлений (дисконтированная в рамках пятилетнего срока) составит всего $ 100 млн, что свидетельствует о нерентабельности инвестиций. Поэтому ни один из сопутствующих денежных потоков не был включен в оценку текущей стоимости. Однако в связи с рыночной неопределенностью среднеквадратическое отклонение стоимости этих прогнозируемых денежных потоков является довольно значительным — около 60 % в год.

    Следовательно, вполне возможно, что покупка Quality Hotels Ltd может в результате обеспечить доступ на рынок с большим потенциалом роста. Но как оценить стоимость опциона на покупку этой компании?

    Лучшие отечественные брокеры бинарных опционов:

    Нам понадобится дополнительная информация о стоимости капитала для нового бизнеса (скажем, 23 % в год) и безрисковой процентной ставке, — допустим, на основе непрерывно начисляемого сложного процента она составит 10 % в год. Поскольку в данном примере решение о начале строительства будет принято не ранее чем через пять лет, то оцениваемый опцион является по сути европейским опционом на покупку. Что касается входных параметров для расчета стоимости опциона, то цена исполнения равна $ 120 млн, а сегодняшняя стоимость активов, которые лежат в основе опциона, составляет $ 100 млн; при дисконтировании на пять лет по ставке 23 % получаем их текущую стоимость в размере $ 35,52 млн.

    В исходной формуле S означает курс акций, X — цену исполнения, а е — коэффициент дисконтирования на основе непрерывно начисляемого сложного процента на t лет по безрисковой ставке, где t — количество лет до истечения срока действия опциона. В нашем случае все переменные остаются без изменений, за исключением S, — этот параметр означает текущую стоимость приобретаемого актива.

    Таким образом, мы установили, что, соглашаясь на сделку, Uberqualitat AG получает в свое распоряжение опцион, приблизительная стоимость которого равна $ 11,39 млн. После суммирования с текущей стоимостью денежных потоков от существующего бизнеса получаем конечную стоимость Quality Hotels Ltd, равную $ 106,21 млн, и тогда цена приобретения в $ 100 млн становится намного более привлекательной.

    На деле, скорее всего, возникнут дополнительные сложности. К примеру, одобрение проекта расширения может, в свою очередь, повлечь за собой возникновение опционов на дальнейшее расширение, скажем, новых отелей. С другой стороны, если кредитоспособность корпорации в целом ограничена, то это может предотвратить появление других опционов и отрицательно сказаться на совокупной стоимости.

    Опцион на отказ от инвестиций

    Возвращаясь к примеру с Quality Hotels Ltd, предположим, что компания в составе своих активов имеет почти завершенный гостиничный объект в Корнуолле. С учетом текущего состояния корнуоллской экономики и недавно опубликованных пессимистичных прогнозов ее развития возникает неопределенность, связанная со стоимостью этого отеля и его долгосрочной жизнеспособностью. Текущая стоимость ожидаемых денежных потоков отеля оценивается в размере $ 5 млн, но руководство Quality Hotels Ltd гарантирует обратный выкуп отеля за $ 4 млн через год в том случае, если этого пожелают новые владельцы. По оценкам Uberqualitat AG, среднеквадратическое отклонение чистой текущей стоимости отеля в следующем году составит 30%. Безрисковая ставка вновь принимается на уровне 10 % в год.

    Таким образом, можно представить, что Uberqualitat AG обладает опционом на продажу актива с текущей стоимостью $ 5 млн и ценой исполнения $ 4 млн. Поскольку возможность реализовать опцион является единовременной, то опцион можно считать европейским и оценивать с помощью модели Блэка–Шоулза, а также паритета опционов на продажу и покупку, о котором говорилось выше. Для этого необходимо предпринять следующие шаги: 1) оценить опцион на покупку при той же цене и дате исполнения, что и на продажу; 2) рассчитать текущее (дисконтированное) значение цены исполнения; 3) подсчитать стоимость как стоимость опциона на покупку — цена акции + текущее значение цены исполнения. В результате применения данной модели получаем стоимость опциона на покупку, равную $ 1,472 млн.

    Одна из проблем, связанных с оценкой опционов на отказ от инвестиций, заключается в том, что модели опционного ценообразования построены на предположении о наличии достоверной информации о цене исполнения. В рассмотренном выше примере так и было, но более реалистичной является ситуация, когда стоимость опциона на отказ от актива зависит в первую очередь от рыночной конъюнктуры, складывающейся на момент совершения сделки.

    Опцион на отсрочку инвестиций

    Предположим, что компания рассматривает проект стоимостью $ 4 млн и его конечный результат зависит от спроса на продукт в течение первого года. В настоящее время предсказать спрос чрезвычайно сложно, поскольку он напрямую зависит от возможности производства конкурирующего товара, что, в свою очередь, зависит от успешности новой, никем прежде не испытанной технологии. Однако вся эта неопределенность будет полностью устранена к концу первого года. Если спрос в течение первого года будет высоким, на уровне $ 600 тыс. в реальном выражении, то спрос со второго года до бесконечности ожидается тоже на уровне $ 600 тыс. (опять в реальном выражении и весьма упрощенно). Мы также предполагаем, что соответствующая реальная ставка дисконтирования равна 10%, так что стоимость этого денежного потока за бесконечный период составит $ 6 млн. Если же, напротив, к концу первого года спрос окажется низким ($ 300 тыс.), то так будет вечно, а текущая стоимость проекта составит $ 3 млн. Итак, в конце первого года отдача окажется либо высокой ($ 6 млн + за первый год $ 600 тыс. = $ 6,6 млн), либо низкой ($ 3 млн + за первый год $ 300 тыс. = $ 3,3 млн). Простоты ради представим, что оба сценария имеют равную вероятность реализации и что неопределенность спроса является несистематической. Из этого следует, что требуемая ставка дисконтирования остается на прежнем уровне 10%, а текущая стоимость оказывается где-то посередине, то есть составляет $ 4,5 млн.

    С помощью традиционного подхода DCF рассчитываем чистую текущую стоимость: $ 4,5 млн – $ 4 млн (капитальные затраты) = $ 500 тыс. Так что проект можно запускать в работу немедленно.

    Но что, если мы вместо этого подождем до конца первого года, прежде чем принимать решение об инвестициях? Выражаясь языком реальных опционов, мы сохраняем наш опцион на покупку данного проекта. Этот опцион стоит либо $ 6 млн – $ 4 млн = $ 2 млн в случае высокого спроса, либо ничего — в случае низкого спроса (на пределе). Лежащий в основе опциона актив, проект, стоит в конце первого года либо $ 6,6 млн, либо $ 3,3 млн, включая денежный поток проекта, аналогичный дивидендам по акции. Это опять же зависит от спроса. Для расчета дельты можно применить биномиальную модель опционного ценообразования.

    Допустим, безрисковая ставка находится на уровне 5%. Мы сможем застраховать свой портфель от возможного падения цен в том случае, если запишем 1 / 0,6061 = 1,65 опциона на покупку по проекту. Поскольку гарантированная отдача будет не меньше чем $ 3,3 млн, то стоимость опциона на покупку, С, можно найти из следующего уравнения:

    (4,5 млн – 1,65C) × 1,05 = 3,3 млн.

    Решив уравнение, получаем стоимость опциона в размере $ 0,8225 млн в случае его сохранения или всего $ 0,5 млн (чистая текущая стоимость) в случае его немедленной реализации. Другими словами, на основе имеющейся информации отсрочка инвестиций является более ценной возможностью, чем безотлагательный запуск проекта. Или, говоря иначе, компания будет стоить на $ 0,3225 млн больше благодаря обладанию опционом на отсрочку инвестиций.

    Этот опцион можно также оценить с помощью метода нейтрального отношения к риску. Синтетическая вероятность роста стоимости составляет 0,4318 по сравнению с реальной вероятностью 0,5. На основе синтетической вероятности вычисляется ожидаемый выигрыш от опциона, который затем дисконтируется по безрисковой ставке. Полученная стоимость опциона остается прежней ($ 0,832 25 млн). Следует помнить об одном чрезвычайно важном допущении: предполагается, что стоимость любого из потенциальных денежных потоков не зависит от отсрочки реализации проекта. В некоторых случаях это допущение вполне приемлемо. Например, такой подход к опционному ценообразованию применяется при оценке месторождений и нефтяных скважин. Если учитывать изменчивость цен на данную продукцию, отсрочка инвестиций в данном случае дает определенное преимущество. Однако те компании, которые конкурируют за счет конструктивных технологических преимуществ, едва ли выиграют благодаря возможности отсрочки инвестиций — ведь в таком случае у конкурентов появится больше шансов догнать и перегнать их. Так что, оценивая опцион на отсрочку, следует учитывать возможную потерю конкурентного преимущества в результате того, что инвестиции будут отложены на более поздний срок.

    Бизнес-решения, принятые на основе теории реальных опционов

    В качестве примеров таких решений можно привести: слияние Time Warner и AOL с целью расширения дистрибутивной сети за счет онлайновой среды; решение портала Yahoo! об освоении бизнеса интернет-аукционов; покупку eBay таких компаний, как Half.com и Butterfield & Butterfield. «Для каждой из данных компаний это был стратегический шаг с целью обеспечения прироста стоимости», — сказал один аналитик. Реальные опционы привлекают внимание как руководителей компаний, так и финансовых консультантов, однако многие до сих пор не имеют о них ни малейшего представления. Судя по приведенному выше краткому перечню бизнес-решений, возможно, это даже и к лучшему.

    Проект компании PwC под названием «Инструментарий оценки высоких технологий» (High-Tech Toolkit), о котором сейчас, в отличие от конца 1990-х годов, почти ничего не слышно, представляет собой практическое применение теории реальных опционов в сфере оценки высокотехнологичных компаний на ранних этапах развития. PwC делит свой инструментарий на три части. К первой относится анализ рынка, который включает внедрение технологии и ее жизненный цикл, определение и сегментацию рынка, модели динамики конкурентного рынка, модели принятия клиентами решений о покупках, а также анализ сценариев. Далее специалисты PwC предлагают клиентам специализированную финансовую модель продукта, включая весьма детализированную модель денежных потоков, которая, в-третьих, предусматривает оценку гибкости (реальные опционы) с учетом результатов анализа рынка. «Жизненный цикл технологии состоит из четырех стадий: научных исследований, изобретения, инноваций, распространения и высшего развития. Каждая из них чрезвычайно важна. В основе нашего подхода лежит ключевая посылка о том, что каждую стадию можно рассматривать как реальный опцион на покупку следующей стадии… [либо] как предложение опциона на отказ от следующей стадии разработки и полное или частичное возмещение затрат за счет получения ликвидационной стоимости активов в том случае, если перспективы продукта оказываются неутешительными».

    Инструментарий компании PwC был призван помочь технологичным компаниям в определении их стоимости. Сначала «собиралась многопрофильная команда, в состав которой входили специалисты по оценке и анализу рынка, технологическим исследованиям и финансово-юридической экспертизе, оценке операций и стратегии, моделированию денежных потоков и методам анализа решений». Изучая как можно тщательнее потенциальный рынок продукта высоких технологий, они стремились исследовать те факторы, которые больше всего влияют на способность компании создавать стоимость, разрабатывать и выводить на рынок новые продукты. Они начинали с анализа рынка: внедрение технологии и ее жизненный цикл, определение и сегментация рынка, модели динамики конкурентного рынка, модели принятия решения о покупке, оценка операций и стратегии, анализ сценариев. Затем наступала очередь второй стадии, которую специалисты PwC назвали Venture Kit, в которую входили специализированная финансовая модель, детализированная модель денежных потоков, программа построения сценариев и автоматизированный анализ чувствительности. Специалисты пытались дать ответ на ряд взаимосвязанных вопросов: как технологической компании на раннем этапе развития создать жизнеспособную бизнес-стратегию? Насколько она будет надежна и прочна? Сколько стоит сама компания? И какова ее потребность в финансировании? Они предлагали свой инструментарий компаниям, которые разработали или намеревались приобрести новую технологию, с тем чтобы помочь им полностью осознать все возможности по созданию стоимости в результате таких инвестиций. Кроме того, компания PwC предоставляла своим клиентам из сферы технологий, информации, коммуникации и венчурных инвестиций услуги в области принятия инвестиционных решений, оценки стратегии, инвестиционного аудита, IPO, обеспечения финансирования венчурных инвесторов, слияний и поглощений, сопровождения сделок по продаже бизнеса (Michael Churchil, PwC Sydney).

    Внимательное изучение стоимости, создаваемой на каждой стадии процесса организации массового производства, по словам PwC, дает компаниям потрясающе глубокое понимание источников стоимости за счет проводимых ими научных исследований и разработок. Специалисты PwC также заявили, что, по их наблюдениям, этот процесс позволил компаниям «создавать более динамичные стратегии для непрерывной максимизации рыночной стоимости научных исследований и разработок», что бы это ни означало. Независимые эксперты утверждают, что внедрение опционного мышления в стратегическое управление информационными технологиями представляет собой развивающуюся область исследований с целью выявления управленческих методов для контроля стоимости опционов во времени, включая возможность отказа от опционов, которые едва ли обеспечат положительные результаты в будущем. Является ли этот биномиальный метод оценки опционов всего лишь еще одним применением метода анализа дерева решений? Да, но с одной оговоркой: теория опционного ценообразования представляет собой весьма компактный и мощный способ построения определенных типов дерева решений (рис. 7.1).

    Компания PwC заявила, что ее инструментарий позволяет радикально усовершенствовать традиционный DCF-анализ при прогнозировании выручки компаний в среднесрочном периоде. Однако остается без ответа вопрос о том, насколько тесно взаимосвязаны выручка компании и оценка ее стоимости.

    Дерево решений для упрощенного двухэтапного проекта, где необходимо выбрать между разработкой технологии собственными силами и альтернативным подходом (например, путем создания совместного предприятия или получения лицензии). На практике обычно присутствует множество других стадий, включая разработку опытного образца и проведение испытаний, а неопределенность прибыли и успеха, в свою очередь, зависит от массы других факторов неопределенности. Источник: PwC

    Рисунок 7.1. Дерево решений

    Предостережения по поводу применения моделей финансового опционного ценообразования для оценки реальных опционов

    Следует сделать несколько предостережений. Прежде всего, в условиях эффективного рынка оценка любых имеющихся у компании опционов должна отражаться на курсе акций любой котируемой компании. Разумеется, это правило абсолютно неприменимо к компаниям закрытого типа. Во-вторых, оценка опционов на выбор времени не учитывает такие факторы, как временные коммерческие преимущества за счет первенства на рынке. И наконец, при оценке опционов предполагается, что цена исполнения известна достоверно, хотя на деле ее определение как раз и является частью проблемы.

    По мнению сторонников теории реальных опционов (например, специалистов компании Bonduelle), одна из проблем заключается в том, что риски и гибкость определяются и оцениваются не вполне адекватно. Ставки дисконтирования не учитывают различные стадии проекта и разные состояния мировой экономики. Как всегда утверждали сторонники APV, допущения модели САРМ не всегда справедливы на уровне проекта — бета-коэффициенты могут не соответствовать реальному риску, — и данные за прошлый период далеко не всегда полезны при оценке будущих бета-коэффициентов. Большинство подходов на основе DCF не делают различия между гибкими и негибкими проектами. Первое из вышеупомянутых предостережений также означает, что если в каком-либо анализе используются данные об аналогичных компаниях с такими же опционами, то стоимость опционов будет заложена и в оценку бета-коэффициента или коэффициента «цена / прибыль». Что касается второго предостережения, то оно включает, к примеру, отказ от высоких ставок дисконтирования как рациональной реакции на высокую степень риска, поскольку он может быть с лихвой компенсирован той стоимостью, которую компания получит, став первым поставщиком определенного продуктового рынка. А третье предостережение может означать, что стоимость опционов часто завышается. В случае реальных опционов такое едва ли возможно: если, к примеру, проект отклоняется из-за низкого спроса на продукт, то можно обоснованно ожидать, что это повлияет на цену продажи завода-изготовителя.

    Метод реальных опционов считается динамичным в том смысле, что он включает фактор неопределенности, изменяющийся с течением времени, а также типы, способы и сроки реализации соответствующих реальных опционов. Однако некоторые все же считают, что метод реальных опционов немногим лучше динамичного программирования инвестиционных режимов в условиях неопределенности. Но в целом метод реальных опционов значительно обогащает экономическую теорию в области капитальных инвестиций в условиях неопределенности.

    Выводы о теории реальных опционов

    И последнее предостережение насчет реальных опционов основано на исследованиях специалистов Манчестерского университета Джагла и Хауэлла (Jagle, 1996). Они предупреждают о том, что руководители склонны завышать стоимость опционов на рост (представленных в виде модели финансовых опционов Блэка–Шоулза), и делают они это регулярно и совершенно безосновательно. Руководители становятся более консервативными в том случае, если опцион обещает огромные деньги или значительные убытки, а также при радикальном увеличении волатильности. Кроме того, исследования показали, что руководство компаний отличается большим консерватизмом в таких отраслях, как газо- и нефтеразведка, причем в большей степени это характерно для руководителей высшего звена, чем среднего.

    Опционное ценообразование, несомненно, является мощным инструментом для оценки опционов на акции и фьючерсные контракты, но для оценки реальных активов оно, как правило, неприемлемо. Формула Блэка–Шоулза — это «черный ящик», в том смысле, что очень немногие специалисты понимают ее допущения и значение. Кроме того, те допущения, которые справедливы для опционов на акции и производные финансовые инструменты, не всегда остаются таковыми для реальных активов. Например, доходы от актива или проекта имеют весьма поверхностное сходство с доходами от опциона на покупку. Стоимость актива или проекта не подчиняется законам (броуновского движения) случайных блужданий, как предполагает модель Блэка–Шоулза. Наконец, модель Блэка–Шоулза исходит из той посылки, что лежащий в основе опциона актив (например, акции или производные финансовые инструменты) открыто и непрерывно торгуется на рынке: надбавка за рыночный риск находит свое отражение в курсе акций. Специалисты компании Bonduelle пришли к выводу, что в основе формулы Блэка–Шоулза лежит мощная концепция, которая имеет свою область применения, однако для оценки активов эту формулу использовать не следует.

    Современное состояние индустрии реальных опционов иногда великодушно характеризуют как претерпевающее постоянные изменения. Ежегодно проводится конференция по реальным опционам, преимущественно для научных кругов. Но многие сайты, посвященные реальным опционам, выглядят откровенно усталыми (а некоторые вообще в настоящее время закрыты, например www.real-options.com), и все меньше внимания им уделяют крупнейшие корпорации. Сложность данной теории привлекает разве что ученых, а у специалистов по оценке бизнеса она вызывает не интерес, а скорее уж антипатию. Проведенное в 1997 году компанией Bain & Co исследование 475 глобальных корпораций показало, что 46% тех, кто экспериментировал с реальными опционами, отказались от этой затеи из-за незначительной по сравнению со сложностью расчетов отдачи. Оценка бизнеса в реальном мире зачастую происходит в неблагоприятных условиях ограниченного времени и ресурсов. При таких обстоятельствах главным достоинством методологии является не ее теоретическая тщательность, четкость или концептуальное совершенство, что без сомнения присутствует в теории реальных опционов, а ее эффективность. И с этой точки зрения реальные опционы находятся далеко не на первом месте.

    © Интернет-проект «Корпоративный менеджмент», 1998–2020

    Рынок ценных бумаг и фондовая биржа

    СОДЕРЖАНИЕ
    Введение 3
    Что такое рынок ценных бумаг (РЦБ) 5
    Общая характеристика РЦБ 5
    Понятие и содержание ценных бумаг 7
    Классификация ценных бумаг 10
    Влияние государства на функционирование РЦБ 15
    Купля — продажа акций 17
    Фондовая биржа 17
    Торговля акциями 22
    Российский фондовый рынок 23
    Заключение 30
    Литература 31
    ВВЕДЕНИЕ
    Ценные бумаги известны, по меньшей мере, с позднего средневековья. Тогда в результате великих географических открытий заметно расширились горизонты международной торговли, и предпринимателям потребовались крупные суммы капитала, чтобы использовать новые возможности. Более того, расходы по основанию заморских рынков сбыта и источников сырья оказались не по плечу отдельным лицам, результатом чего явилось возникновение акционерных обществ — английских и голландских компаний по торговле о Ост-Индией, компаний Гудзонова залива, которые и стали первыми крупными эмитентами ценных бумаг. Кстати, акции последних до сих пор котируются на фондовых биржах Лондона и Торонто. В 16 — 17 вв. в Англии акционерные общества создавались также для финансирования добычи угля, дренажных и иных капиталоемких работ. В те времена лондонские брокеры заключали сделки прямо на улице или в кафе (отсюда пошло выражение «уличный» рынок). Только с началом промышленного переворота и созданием крупных обрабатывающих предприятий торговля акциями получила широкое распространение. В ответ на это лондонские брокеры в 1773 году арендовали часть Королевской меняльни. Так появилась первая в мире Лондонская фондовая биржа, и рядом с «уличным» рынком стал быстро развиваться рынок «организованный», что в свою очередь способствовало развитию промышленности и торговли. Первая американская фондовая биржа возникла в 1791 году в Филадельфии, а в 1792 появилась на свет прародительница Нью-йоркской фондовой биржи. Сначала биржи торговали не столько акциями, сколько облигациями, которые охотно выпускали правительства и железнодорожные компании, нуждавшиеся в огромных средствах для создания инфраструктуры крупного машиностроительного производства. Победное шествие акционерной собственности с конца 19 века привело к специализации бирж на торговле акциями, а работа с облигациями сосредоточилась на «уличном» рынке.
    В 60-х годах 19 века произошло еще одно важное событие. В Германии появились универсальные инвестиционные банки, взявшие на себя весь комплекс посреднических операций с ценными бумагами в интересах, прежде всего тяжелой индустрии. Разрабатывая нетрадиционные источники капитала и формируя чуть ли не целые отрасли промышленности, они сыграли выдающуюся роль и индустриализации таких передовых стран, как
    США, Германия, Швеция.1
    ЧТО ТАКОЕ РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ (РЦБ)
    1.1. Общая характеристика РЦБ.
    Рынок ценных бумаг — это часть финансового рынка. Другая его часть — рынок банковских ссуд. Банк, если он настоящий коммерческий банк, а не государственное учреждение, редко выдает ссуду более чем на год. Выпуская ценные бумаги, можно получить деньги даже на несколько десятилетий (облигаций) или вообще в бессрочное пользование (акции). За этим делением финансового рынка на две части стоит деление капитала на оборотный и основной. Рынок ценный бумаг (РЦБ) дополняет систему банковского кредита и взаимодействует с ней. Например, коммерческие банки предоставляют посредникам РЦБ ссуды для подписки на ценные бумаги новых выпусков, а те продают банкам крупные блоки ценных бумаг для перепродажи в розницу и по другим причинам.
    Важной частью РЦБ можно считать денежный рынок, на котором обращаются краткосрочные (до года) долговые обязательства, главным образом казначейские векселя (билеты). Денежный рынок обеспечивает гибкую подачу наличности в казну государства и дает возможность корпорациям и отдельным лицам получать доход на их временно свободные денежные средства.
    Как и любой другой рынок, РЦБ складывается из спроса, предложения и уравновешивающей их цен. Спрос создается компаниями и с некоторых пор государством, которым не хватает собственных доходов для финансирования инвестиций. Бизнес и правительства вступают на РЦБ чистыми заемщиками, а истым кредитором является население, личный сектор, у которого по разным причинам превышает сумму расходов на текущее потребление и инвестиции в материальные активы (жилье, главным образом). Задача РЦБ — обеспечить, возможно, более полный и быстрый перелив сбережений в инвестиции по цене, которая бы устраивала обе стороны.
    Решение этой задачи невозможно без участия действующих на РЦБ посредников — брокеров и инвестиционных дилеров. Только они знают, в каком состоянии находится РЦБ, когда на каких условиях и какие ценные бумаги выпускать. Брокер лишь сводит продавца с покупателем ценных бумаг, получая за это комиссионные, а инвестиционный дилер покупает ценные бумаги на свое имя и за свой счет, чтобы потом их перепродать. Выручка от перепродажи образует его прибыль.
    Главной фигурой на РЦБ является крупная фирма, интегрирующая в своей работе брокерские и дилерские операции. У специализированных посреднических фирм нет единого общепринятого названия. Чаще всего их называют инвестиционными банками, реже инвестиционными дилерами, инвестиционными домами, иногда биржевыми фирмами (поскольку все они — члены фондовых бирж) или просто брокерскими фирмами.
    Поскольку доход посредников зависит от объема торговли ценными бумагами, они не ждут, когда явится клиент, а сами его ищут. Этот неустанный поиск не позволяет сбережениям «залеживаться» у потенциальных покупателей ценных бумаг. Каждый посредник обрастает клиентурой, с которой у него устанавливаются отношения личного доверия и полной гласности. Своего агента на РЦБ имеет как крупная корпорация, ворочающая миллиардами, так и скромный клерк, желающий выгодно поместить свои крошечные сбережения.
    Покупатель, или инвестор, нуждается в совете; сам он не в состоянии определить какие ценные бумаги следует покупать, от каких держаться в стороне. Прежде чем дать совет, посредник должен сначала изучить психологию и цели инвестора, а затем из огромного числа ценных бумаг подобрать те, которые соответствуют запросам инвестора. Доход на инвестиции конечном счете будет зависеть не только от того, насколько грамотно посредник выполнил свои профессиональные обязанности. Рынок есть рынок, и риск потерять не только доход, но и сами инвестиции всегда существует (это почти не относится к рынку государственных облигаций).
    Работая с инвесторами, посредник одновременно как бы рыхлит почву для инвестиций. Он не только придает спросу на капитал конкретную форму выпущенных ценных бумаг, но и в какой — то мере создает его, привлекая внимание потенциальных заемщиков к тем преимуществам, которые может дать выпуск ценных бумаг, помогая выработать условия выпуска и принимая на себя риск, связанный с размещением ценных бумаг на рынке. Как инвестор нуждается в опеке посредника, так и корпорация, решившая выпустить ценные бумаги, оказывается в зависимости от посредника, зависящего в свою очередь от первых двух. Эта взаимосвязь является залогом того, что капитал и ценные бумаги будут мгновенно доставлены по месту назначения. Вся процедура занимает примерно полтора месяца: пара недель уходит на изучение компании, решившей выпустить ценные бумаги, три — на подготовку проспекта о выпуске и визировании его в конкретном правительственном органе и несколько дней (после получения официального разрешения на публичную продажу) — на расчеты и постановку ценных бумаг покупателю2.
    1.2. Понятие и содержание ценных бумаг.
    Теперь поговорим о самих ценных бумагах. Все их великое семейство обычно делится на три вида. Это акции, облигации и производные от них ценные бумаги.
    Согласно статье 142 «Ценная бумага» ГК РФ:
    ценной бумагой является документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении. С передачей ценной бумаги переходит все удостоверяемые ею права в совокупности.
    В случаях, предусмотренных законом или в установленном порядке, для осуществления и передачи прав, удостоверенных ценной бумагой, достаточно доказательств их закрепления в специальном реестре (обычном или компьютеризированном3.
    К ценным бумагам относятся : государственная облигация, облигация,
    вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификат, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коносамент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие документы, которые законами о ценных бумагах или в установленном порядке отнесены к числу ценных бумаг (ст. 143 ГК РФ)4.
    Акция — ценная бумага, которая свидетельствует о внесении пая в капитал акционерного общества и дает ее владельцу право:
    на получение определенного дохода (дивиденда);
    на получение части имущества компании при ее ликвидации;
    на инспекцию за производственно — финансовым состоянием фирмы и другие права5.
    Акции выпускаются корпорациями; выпуск акций — это способ
    создания корпораций. Акция делает ее держателя собственником части имущества корпорации, ее совладельцем. Владелец акций получает часть корпоративной прибыли именуемой дивидендом. Дивиденд варьируется в зависимости от массы прибыли, пропорции между ее сберегаемой и потребляемой долями, инвестиционной политики корпорации и других факторов. Он может совсем не выплачиваться. Владелец акций также имеет ряд других хозяйственных прав.
    Облигации выпускаются как корпорациями, так и правительствами. Тот, кто выпускает облигации, обязуется выплатить в определенный срок и саму ссуду (амортизацию), и ссудный процент, который представляет собой опять же часть прибыли, полученной благодаря займу. В отличие от дивиденда процент остается неизменным или варьируется незначительно в ответ на изменение банковских ставок.
    Понятно, что акции и облигации имеют неодинаковые качества, т.е. неодинаковую привлекательность для инвесторов. Облигации, как правило, обеспечивают сохранность сбережений, чем акции, и потому более привлекательны для людей осторожных, консервативных. Особенно это относится к государственным облигациям, которые обеспеченны всем экономичным весом государства, его огромной привлекательностью.
    Чек — ценная бумага, содержащая ничем не обусловленное письменное распоряжение чекодателя банку уплатить держателю чека, указанную в нем сумму. Чек должен быть предъявлен к оплате в течение срока, установленного законодательством.
    Вексель — ценная бумага, удостоверяющая ничем не обусловленное обязательство векселедателю либо иного указанного в вексельплательщика выплатить по наступлении предусмотренного векселем срока определенную сумму владельцу векселя.
    Коносамент — товарораспорядительный документ, удостоверяющий право его держателя распоряжаться указанным в коносаменте грузом и получить груз после завершения перевозки6.
    Другие вид ценных бумаг, например, ордеры, опционы, фьючерсы привлекательны для опытных инвесторов, спекулянтов. Они заключают в себе широкий диапазон инвестиционных возможностей.
    Если мы рассчитываем на полнокровное функционирование рынка ценных бумаг, то должны отвести на нем место спекуляции. На фондовом рынке, как и в экономике в целом, она не должна рассматриваться только с внешней стороны возможного легкого обогащения тех или иных лиц. За ее фасадом следует видеть конкретный смысл и функции, которые она выполняет. Во-первых спекулятивный потенциал ценных бумаг способствует дополнительному повышению интереса вкладчиков к ценным бумагам и таким образом максимизирует мобилизацию денежных средств общества в интересах производства.
    Спекулятивное стремление, т.е. стремление к быстрому обогащению заставляет инвестора вкладывать средства в развитие новых и рисковых предприятий, без которых прогресс общества сдерживался бы в существенной степени.
    Во-вторых, спекуляция способствует повышению и сохранению высокой степени ликвидности ценных бумаг, что делает их привлекательными для инвесторов.
    В-третьих, спекуляция способствует стабилизации курсов ценных бумаг, препятствует их резким колебаниям, поскольку, как правило, спекулянты будут действовать на противоположных тенденциях рынка: покупать, когда большинство инвесторов продает, и продавать, когда большинство покупает. Спекулятивные операции наиболее характерны при сильном колебании курсов бумаг. Но большие колебания цен часто означают, что имеет место недостаток данных ценных бумаг на рынке, и соответственно масштабы спекуляции невелики. Одновременно следует отметить, что спекуляция может играть разрушительную роль для экономики страны, если она не будет регулироваться со стороны государства, специально созданных комитетов и бирж7.
    1.3. Классификация ценных бумаг.
    По типу:
    а) обязательства, отражающие отношения долга (облигации)
    б) обязательства, отражающие отношения собственности (акции)
    Облигации.
    В зависимости от объектов отношений долга облигации бывают:
    а) государственные ценные бумаги
    б) облигации предприятий (корпоративные облигации)
    По свойству обращаемости выделяют облигации:
    а) рыночные, свободно продаются и покупаются на открытом рынке;
    б) нерыночные, эмитируются государством для привлечения средств мелких индивидуальных инвесторов и специальных финансовых институтов. Средства населения мобилизуются государством через систему сбережений, принимающих форму вкладов в сберегательные учреждения, а также форму ценных бумаг.
    По субъектам:
    а) именные, указывается наименование держателя;
    б) предъявительские облигации;
    По методу обеспечения облигации различают:
    а) закладные, обеспечиваются физическими и финансовыми активами (ценными бумагами) компании;
    б) беззакладные, это прямые долговые обязательства, не создающие имущественных претензий к корпорации. Их обеспечением служит общая платежеспособность компании.
    По условиям выплаты процентов:
    а) ценные бумаги (облигации) с фиксированным процентом, фиксированный процент обычно определяется как часть номинальной стоимости облигации
    б) ценные бумаги (облигации) с плавающим процентом, плавающий процент устанавливается периодически в соответствии с изменением ставок денежного рынка и рынка капиталов. Проценты рассчитываются по отношению к номиналу облигаций независимо от их курсовой стоимости. Процент может выплачиваться чеком, платежным поручением, почтовым переводом.
    По способам погашения облигации бывают:
    а) отзывные, дают эмитенту право их досрочного отзыва (погашения), при отзыве выдается премия, облигации выкупаются с некоторой надбавкой к номинальной стоимости;
    б) безотзывные, погашаются по номиналу в заранее установленный срок погашения.
    По характеристикам резервных фондов:
    а) облигации с отложенным фондом, отложенный фонд создается для погашения части всей суммы займа путем периодических фиксированных отчислений из чистой прибыли. Гашение производится путем прямого обращения к держателям облигаций;
    б) облигации с выкупным фондом, выкупной фонд также формируется за счет отчислений от прибыли. Однако, используется он для приобретения (выкупа) облигаций на рынке, если выкуп можно произвести по заранее установленной цене или ниже ее.
    По наличию конверсионной привилегии облигации подразделяются на:
    а) конвертируемые, дают их держателю право на покупку обыкновенных акций этой же компании по определенной цене в определенный срок;
    б) обменные, дают право приобретения по фиксированной цене обыкновенных акций других компаний (кроме акций компании — эмитента данных облигаций);
    в) неконвертируемые, не обладают конверсионной привилегией, т.е. правом покупки обычных акций.
    Акции.
    По способу регистрации:
    а) именные, предусматривают обозначение наименования владельца на бланке или сертификате акции;
    б) предъявительские, наименование владельца не указывается.
    В зависимости от вида прав:
    а) обыкновенные;
    б) привилегированные.
    Привилегированные акции дают право своим владельцам (держателям) привилегии:
    при ликвидации компании претензии к активам держателей таких акций удовлетворяются в первую очередь.
    держатели привилегированных акций (префакций) обычно получают фиксированные дивиденды, выраженные либо в определенной денежной сумме, либо в процентах от номинальной стоимости.
    Разновидность префакций:
    По условиям выплаты дивидендов:
    кумулятивные. Дивиденды накапливаются на специальных счетах и выплачиваются при получении достаточной прибыли.
    некумулятивные. Необъявленные дивиденды не начисляются и не выплачиваются.
    По свойствам возвратности:
    возвратные. Могут быть выкуплены эмитентом либо на открытом рынке, либо путем прямого обращения к держателям.
    невозвратные. Не погашаются.
    По праву голоса:
    неголосующие. Не обладают правом голоса;
    обладающие условным правом голоса. Условное право голоса реализуется держателем префакций в случае невыплаты дивидендов и при изменении условий выпуска префакций.
    По участию в прибылях:
    префакции с фиксированным дивидендом.
    префакции с участием. Предусматривают выплату дополнительных дивидендов в определенной доле или на одинаковых условиях с держателем обычных акций.
    В зависимости от конверсионной привилегии:
    конвертируемые;
    неконвертируемые.
    Конвертируемые могут обмениваться на обычные акции по заранее
    определенной цене в установленное время.
    Обыкновенные акции различают:
    по праву голоса:
    — голосующие. Дают право голоса по формуле: 1 акция = 1 голос;
    ограниченные. Выделяют: а) акции с ограниченным правом голоса, б) подчиненные акции, в) неголосующие.
    а) выпускаются с лимитом на число или долю держателей, могущих голосовать,
    б) дают право голоса, но в меньшей степени в расчете на 1 акцию, чем выпущенные той же компанией акции другого класса,
    в) не дают право голоса.
    Наряду с основными ценными бумагами на фондовом рынке
    обращаются вспомогательные ценные бумаги (векселя, чеки, сертификаты).
    Сертификаты на акции — документы, которые удостоверяют размер
    собственности акционера.
    Банковские сертификаты — письменные свидетельства банка о вкладе денежных средств, удостоверяющих право вкладчика или его правопреемника на получение в установленный срок суммы депозита.
    Страховые сертификаты предназначены для страхования от несчастных случаев.
    Кроме основных и вспомогательных ценных бумаг существуют производные от основных (варрант, опцион, фьючерс).
    Варрант (ордер) — право держателя приобрести отдельное число акций по определенной цене. Опцион — ценная бумага, дающая владельцу право купить или продать определенное количество акций в течение определенного времени или на определенную дату. Опцион обеспечивает выбор. Покупатель опциона в праве, но не обязан купить или продать соответствующий товар при определенных условиях в обмен на уплату соответствующей премии (цены). Фьючерс — контракт, по которому инвестор, заключающий его, берет на себя обязательство по истечении определенного срока продать своему контрагенту (или купить у него) определенное количество ценных бумаг (биржевого товара) по обусловленной цене.
    Поскольку управлять экономикой может только тот, кто владеет собственностью, то и рынок ценных бумаг приобретает экономическую и историческую значимость8.
    Влияние государства на функционирование
    рынка ценных бумаг.
    Государство воздействует на функционирование рынка ценных бумаг по следующим направлениям:
    Выступает в качестве административного органа, издающего законы, которые регулируют:
    порядок и образование акционерных обществ;
    порядок эмиссии и виды разрешенных к эмиссии ценных бумаг;
    ставки налога на прибыль, получаемую при операциях с ценными бумагами;
    деятельность биржи и разрешают или запрещают отдельные виды сделок с ценными бумагами.
    Выступает на рынке в качестве субъекта экономических отношений. В целях мобилизации финансовых ресурсов оно пускает в обращение государственные ценные бумаги, например, облигации, казначейские векселя и т.д.
    Воздействует на состояние рынка через кредитно-денежную политику центрального банка. Другими словами, состояние фондового рынка связано с задачей регулирования денежной массы в обращении и поощрения или сдерживания кредита, для того чтобы сковать или освободить денежные резервы банков.
    Рынок ценных бумаг испытывает воздействие государственного регулирования и в случае возникновения большого дефицита государственного бюджета. Для того чтобы изыскать средства для его компенсации, государство выпустит облигации. В связи с этим оно заинтересовано в понижении нормы ссудного процента, чтобы разместить заем под наименьший процент. Действия Центрального банка по понижению нормы процента, связанные с увеличением денежной массы в обращении, будут способствовать повышению курса акций и облигаций, выпущенных под более высокий процент. Это первая возможная ситуация.
    В случае если в руках банков, корпораций и населения уже находится большое количество облигаций с колеблющимся процентом, государство проводит политику обеспечения кредит, чтобы удержать процент по долгу на низком уровне. Соответственно такие действия, как и в первом случае, могут вызывать повышение курса акций и облигаций, выпущенных под более высокий процент.9
    2. КУПЛЯ — ПРОДАЖА АКЦИЙ
    2.1. Фондовая биржа.
    Рынок ценных бумаг выполняет две функции: сводит покупателя с продавцом и способствует стабилизации цен, уравновешивая спрос и предложение. Большое количество облигаций продается на «уличном» рынке. «С прилавка» продаются и акции, ибо всегда существуют причины, заставляющие компании отказываться от услуг биржи. Но в подавляющем большинстве случаев преимущества биржевой торговли достаточно очевидны, чтобы добиваться включения акций в биржевой список. В более широком плане биржа играет на РЦБ роль наводчика. Благодаря ей, каждый инвестор находит то, что ищет, а весь поток сбережений устремляется к тем компаниям, чьи акции котируются высоко. Под влиянием биржи складываются цены и на «уличном» рынке.
    Биржа является центральным рынком акций крупнейших компаний. На бирже продавцы встречаются с покупателем и цены устанавливаются по закону спроса и предложения.
    Классическая биржа — это аукцион, где торговля ведется посредством обмена устными инструкциями между трейдерами (представителями брокерских фирм в торговой зоне биржи). Самым крупным экземпляром классической биржи является Нью-Йоркская фондовая биржа.
    Всего в мире насчитывается примерно 200 бирж в более чем 60 странах. Северная Америка имеет 15 бирж, Европа — более 100, Центральная и Южная Америка — 20, а остальные находятся в Африке, Азии, Австралии и т.д. 31 биржа входит в Международную федерацию фондовых бирж (МФФБ), расположенную в Париже. Целями МФФБ являются обеспечение равных прав для всех акционеров и координация структур рынков ценных бумаг.
    Ежегодно проводятся совещания комитетов МФФБ, на которых рассматриваются такие темы, как законодательство и регулирование торговли ценными бумагами, влияние экономической политики на фондовый рынок, развитие техники и технологии биржевого дела и т.д.
    В биржевой торговле ключевым понятием является ликвидность. Ликвидный рынок характеризуется: частными сделками, узким разрывом между ценой продавца и ценой покупателя, небольшими колебаниями цен от сделки к сделке.
    Отклонения от этих норм чреваты развитием криминогенной ситуации, панических настроений среди инвесторов. Биржа делает все от нее зависящее, чтоб поддерживать ликвидность, чтобы торговля была как мощный и ровный поток без завихрений, водопадов и узких мест.
    Начать с того, что биржевая работа строится на следующих принципах:
    личное доверие между брокером и клиентом (например, сделки на бирже заключаются устно и оформляются юридически задним числом);
    гласность (публикуются сведения о всех сделках и данные, предоставляемые эмитентом по соглашению с биржей о внесении акций в биржевой список, независимо от активности эмитента);
    регулирование деятельности биржевых фирм применением администрацией биржи и независимыми аудиторами жестких финансовых, административных, торговых и бухгалтерских правил.
    Биржи, за исключением Нью-йоркской, Токийской и Лондонской, представляют собой небольшие рынки, что негативно сказывается на ликвидности. Проблема ликвидности может усугубляться высоким уровнем концентрации торговли.
    Во многих странах акции находятся в собственности тесно связанных между собой банков — инвесторов, страховых компаний, поставщиков и сбытовиков, что также снижает ликвидность. В Японии, например, акционеры банков и промышленных компаний именуются «стабильными акционерами», потому что, как правило, они не предлагают акции к продаже без разрешения на то со стороны фирмы. В связи с проблемами ликвидности многих национальных рынков следует, однако, отметить, что значительная часть торговли ведется «с прилавка». Ликвидность рынка тем выше, чем больше число участников купли — продажи.
    Биржа — это, прежде всего торговый зал, в котором трейдеры исполняют заказы на куплю — продажу акций. Для того чтобы иметь своих трейдеров на бирже, инвестиционный дилер должен стать ее членом. Это сложная процедура, призванная установить профессиональную, финансовую и моральную пригодность дилера к биржевой работе, начинается с подачи заявления о приеме в члены биржи. Руководство биржи может потребовать, например, чтобы не менее 40% директоров и партнеров брокерской фирмы активно участвовали в инвестиционном бизнесе, а лица, не имеющие к нему отношения, владели не более 10% акций фирмы.
    Заявитель также должен доказать, что на ключевых постах находятся люди, прошедшие требуемую профессиональную подготовку, и имеющийся капитал достаточен для работы на бирже. После этого публикуются извещение о подаче заявления. Окончательно вопрос решается либо губернаторами биржи, либо семи ее членами путем голосования.
    Став членом биржи, брокер должен приобрести «место» на ней. Слово «место» сохранилось с тех далеких пор, когда брокеры торговали ценными бумагами, сидя за столом. Сейчас приобрести «место» значит получить право на торговлю и иметь в торговой зоне биржи своего трейдера и совершать операции с любыми ценными бумагами, внесенными в биржевой список.
    «Место» — ценный архив фирмы, которым она может пользоваться на условиях, изложенных в положении о бирже. «Место» покупается либо у самой биржи, либо у других биржевых фирм. Его рыночная цена варьируется в зависимости от спроса и числом свободных мест. Спрос в свою очередь определятся объемом биржевой торговли и прибыльностью биржевых фирм. Последние, кстати, имеют один голос на каждое «место» и участвуют в работе бирже как самостоятельный орган.
    Не все брокеры являются членами биржи, на каждый аутсайдер может получить временное, целевое разрешение на работу в торговом зале, взяв обязательство соблюдать некоторые правила биржевой работы. Член признанной биржи автоматически получает временное разрешение (нечленский статус) от любой другой биржи страны. Биржи, однако, оставляют за собой право аннулировать такое разрешение.
    Управление, разработка и осуществление политики биржи — прерогатива руководящего органа каждой биржи — правления или совета губернаторов. Такой орган состоит из нескольких служащих (президента) и опытных брокеров, которые становятся губернаторами на определенный срок. В руководство также входят лица, которые избираются или назначаются из числа опытных людей, не связанных с брокерским бизнесом. Они представляют интересы широкой инвестирующей публики и компаний, чьи акции котируются на бирже. Главным должностным лицом на бирже является президент. Его назначает правление.
    В помощь руководящему органу и персоналу биржи из представителей фирм — членов создаются различные комитеты, например, аудиторский, бюджетный, по системам (компьютеры), биржевым индексом, опционам. Число и состав комитетов меняются от биржи к бирже, но два комитета есть, пожалуй, везде. Это комитет по листингу, который рассматривает заявки на включение акций в биржевой список и имеет право апеллировать по решениям персонала биржи, и комитет по процедурам торгового зала, который совместно администрацией определяет режим торговли, следит за соблюдением инструкций по поведению торговом зале.
    Во многих странах закон наделяет биржи значительными правами, что превращает их эффективный механизм саморегулирования инвестиционного бизнеса. Так, биржи сами устанавливают минимальные размеры капитала и стандарты «поведения» для компаний, желающих включить свои акции в биржевой список, разрабатываются процедуры листингов, торговли списочными ценностями, следит за отчетностью компаний, прошедших листинг.
    Обычно биржи представляют собой бесприбыльные ассоциации, освобожденные от уплаты корпоративного подоходного налога. Основными статьями их дохода являются:
    Акциз (налог на сделку), взимаемые с биржевых фирм за каждый заказ, исполненный в торговом зале;
    Плата компаний за включение их акций в биржевой список;
    Ежегодные взносы компаний, расходуемые на поддержание их листинга в хорошем состоянии;
    Плата компаний за изменение в листинге в связи, например, с изменением в структуре их капитала;
    Эпизодические взносы биржевых фирм на покрытие текущих убытков или создание необходимых резервов;
    Вступительные взносы новых членов10.
    2.2. Торговля акциями
    Перенесемся теперь в торговый зал биржи, где исполняются заказы на покупку и продажу акций.
    Регулирование работы в торговом зале осуществляет специальный комитет биржи. Он следит за соблюдением технических и этических норм, установленных биржей для своих членов. Нарушения этих норм караются штрафами, а в крайних случаях — временным отстранением от работы в торговом зале или исключением из членов биржи.
    Биржевым фирмам разрешено иметь несколько представителей в торговом зале, но не больше определенного максимума. Этих людей называют по-разному: торговыми представителями, аторнеями торгового зала, трейдерами и т.д. Они должны отвечать требованиям, предъявляемым биржей к возрасту трейдера, его опыту, формальному образованию и знакомству с торговыми правилами. Главное отличие специалистов от рядовых трейдеров состоит в том, что они имеют право торговать за счет своей фирмы и получать долю прибыли от таких сделок. Но фирма, имеющая специалиста, обязана поддерживать свои ликвидные резервы на более высоком уровне. Деятельность специалистов в торговом зале ограничена, но правила не исключают их сделок за собственный счет, т.е. они выступают в роли дилера, с целью поддержания ликвидности и упорядоченности торговли. Заказы на такие сделки должны вводится, как и обычные заказы от публики. Каждый специалист имеет определенные обязанности в отношении акций. Если ощущается нехватка предложений или заявок на покупку акций торговой мерой со стороны публики, то он должен эту нехватку компенсировать, делая собственные предложения или заявки с учетом спрэда (разрыва между ценами котировки), установленного для биржи. Кроме того, специалист обязан исполнить заказы публики на нефинансовую куплю-продажу подведомственных ему акций, даже если это не принесет прибыли. При этом он должен руководствоваться списком максимально допустимых премий и дисконтов с финансовых сделок.
    Напомним, что торговая мера или фасовка — это общепринятая на данной бирже количество акций, которыми ведется торговля.
    Цены котировки в момент открытия рынка сегодня не обязательно те, то были к моменту его закрытия вчера. Как они устанавливаются? Рано утром, задолго до открытия биржи трейдеры вводят заказы и определяют наивысшую цену покупателя и наименьшую цену продавца для каждого активного выпуска. Специалист открывает рынок по цене, за которую пойдет наибольший выпуск.
    Биржевая торговля ведется сессиями. Своя сессия для акций, своя для опционов и т.д. Цены в ходе торговли формируются следующими способами:
    Групповой или залповый. Заказы накапливаются, а затем единожды или дважды в день выбрасываются в торговый зал и расторговываются, обычно под контролем уполномоченного брокера или сотрудника биржи. Заказы вводятся либо устно (a la cree), либо письменно (par cаssiee), но главное здесь в том, может ли трейдер изменить свой первоначальный заказ. При устном вводе уполномоченный биржи ведет аукцион по каждому выпуску от цены последней сделки вчерашнего дня. По мере поступления предложений и заявок он увеличивает или уменьшает дисбаланс спроса и предложения. При письменном вводе заказов исходная цена устанавливается официальным брокером (курс — маклером), который собирает и сличает предложения и заявки с целью выбора цены, максимизирующей оборот. Если в первом случае трейдер может изменить свой первоначальный заказ, то во втором он такой возможности не имеет.
    Непрерывное сличение предложений и заявок. Сделки тут совершаются в любое время сессии, и брокеры выступают агентами клиентов.
    Непрерывно — дилерское сличение. Между брокерами и клиентами есть посредник — джоббер, который и называет рынок. Джобберы непрерывно делают рынок по многим выпускам, а брокеры лишь представляют своих клиентов. После модификации системы единоначалия в 1986 году брокеры получили возможность быть дилерами (принципалами).
    Система непрерывного сличения, при которой трейдеры работают без дилерского вмешательства, имеет три вида:
    Первый — книга заказов.
    Второй — табло. На табло указывается наилучшая пара цен на каждый выпуск, и затем брокеры сами вводят цены на табло, когда они лучше указанных. Вводимая цена должна быть твердой для одной фасовки, размер которой меняется с ценой выпуска.
    Третий вид — толпа. Трейдеры собираются вокруг клерка, который лишь объявляет поступающий в торговля выпуск, и затем сами делают все остальное.
    Динамика цен на бирже зависит от способа улаживания сделок. В этом плане различают спот- и форвард-рынки. На спот-рынках сделки улаживаются в течение нескольких деловых дней со дня заключения сделки, тогда как на форвард — рынках это занимает куда больше времени11.
    3. РОССИЙСКИЙ ФОНДОВЫЙ РЫНОК
    3 ноября 1999 года, по мнению ряда специалистов, следовало бы отметить десятилетие финансовых рынков России. Именно в этот день, 3 ноября 1989 года, во Внешэкономбанке СССР, через который в то время шли практически все расчеты в иностранной валюте промышленных и торговых предприятий страны, был проведен первый валютный аукцион. На нем впервые был установлен рыночный курс доллара США по отношению к рублю, основанный на рыночном соотношении спроса и предложения. Эту дату можно считать днем возрождения валютного рынка в новейшей истории нашего государства и началом конструирования рыночных структур по торговле фондовыми ценностями. Юбилей — всегда повод для анализа результатов. На сей раз, они весьма противоречивы. С токи зрения создания основ законодательной базы, регулирующих и торговых структур, финансовых инструментов и современных механизмов операций с ценными бумагами. Однако, с точки зрения инвесторов, 1989 — 1999 годы тали годами неудачных экспериментов и неисчислимых потерь, особенно для частных вкладчиков и домохозяйств, на заинтересованности которых в той или иной степени зиждутся основы мирового фондового рынка. На первом, «приватизационном» этапе (1990 — 1994 годы), фондовый рынок страны обуславливал процессы перераспределения собственности. Он запомнился расцветом и угасанием десятков квазибирж, ваучерной приватизации, строительством финансовых пирамид. Их неизбежный крах имел тяжелые социальные последствия. Недоверие значительной части российского населения к ценным бумагам до сих пор не изжило. На втором этапе страны (1994 — 1998 годы) с помощью ГКО был создан рынок финансирования бюджетного дефицита, который обуславливал интересы политики «финансовой стабилизации» и играл очень незначительную роль в реальном секторе экономики. Так, по данным Росстатагенства, в 1998 году финансовые вложения в отечественные предприятия и организации составили 184 млрд. рублей, из которых лишь 0,3% дали средства от эмиссии акций. Более того, российский фондовый рынок проявился как механизм, аккумулирующий ресурсы фонда накопления реального сектора и всего общества отнюдь не в инвестиционных целях. Крах ГКО летом 1998 года имел даже более серьезные последствия, чем крушения финансовых пирамид за 1990 — 1994 годы, ибо надолго закрыл возможность для государственных и частных структур конкурентоспособной деятельности на мировых рынках капиталов12.
    После августа 1998 года российский рынок ценных бумаг вступил в новый «посткризисный» период. Он начался с масштабного оттока спекулятивных инвестиций, за счет которых на 30 — 35% финансировался внутренний государственный долг и на 60 — 70% — рост курсовой стоимости и объемов рынка акций. Цены на российские акции к октябрю 1998 года по равнению с октябрем 1997 года упали почти в 13 раз, объемы торгов сократились в 65 раз (по данным Российской торговой системы, РТС), количество участников, реально заключивших сделки — в 5 раз. Свой вклад в снижение стоимости активов внесли и внутренние (в основном, спекулятивные) инвесторы.
    Вместе с тем, в 1999 году наметились признаки подъема российского рынка ценных бумаг. Отчасти это движение шло на том же негодном фундаменте финансовых спекуляций, который обвалил рынок в августе 1998 года. Однако, появились и новые черты. Они указывают на предпосылки укрепления связи между фондовым рынком и производством и заслуживают рассмотрения.
    Подъем 1999 года начался с февраля. Общеэкономическая ситуация была отчаянно плоха, переговоры с Международным валютным фондом о реструктуризации долгов шли трудно, угроза дефолта оставалась реальной. Между тем, рынок рос безотказно с февраля до середины июля на отчетливо спекулятивной основе. Интерес отечественных и зарубежных инвесторов определялся тремя обстоятельствами:
    началом подъема цен на нефть и другие экспортные товары;
    процессом реструктуризации ГКО — ОФЗ, «замороженных» после августа 1998 года, в рамках которого зарубежные владельцы государственных ценных бумаг стимулировались к вложению вырученных рублевых средств в акции ведущих предприятий, ибо другие пути репатриации выручки были (и остаются к концу 1999 года) максимально затруднены Банком России и Минфином РФ;
    уникальной недооцененностью российских акций в пересчете на «твердую валюту» после четырехкратной девальвации рубля. Достаточно сказать, что на 1 февраля общая капитализация рынка по РТС составила всего 16 млрд. долларов; рыночная капитализация «Газпрома», например, составила 2,8 млрд. долларов при годовой выручке компании в 1998 году в размере 17,7 млрд. долларов.
    Подъем первой половины года шел на горячие спекулятивные деньги, вновь подчеркнув «компрадорский» характер российского рынка.
    Сбои фиксировались только в результате политических кризисов, вроде косовских событий или внезапной отставки правительства Е.М.Примакова.
    Ожидания частично оправдались: к сентябрю объемы промышленного производства увеличились на 6% (а если судить по потреблению электроэнергии, и того больше), положительное сальдо внешнеторгового баланса, по данным Минторга РФ, достигло 24 млрд. долларов, были получены первые транши для рефинансирования внешнего долга от международных финансовых организаций, наметилось конструктивное взаимодействие в переговорах с Парижским и Лондонским клубами кредиторов. А рынок внезапно отреагировал негативно: примерно с 10 июля котировки акций и государственных ценных бумаг идут вниз, объемы операций в корпоративном секторе сокращаются.
    Ценные бумаги такой же товар, как и все остальные. Если объемы операций и уровень цен падают, то причина очевидна — недостаток спроса. Здесь отметим падение интереса к фондовым ценностям со стороны наиболее перспективного потребителя — российских домохозяйств, население страны. Накопления граждан в ценных бумагах с начала 1999 года формально выросли (с 50 до 68 млрд. рублей), но с учетом инфляции и динамики котировок в лучшем случае остались на точке замерзания. Московское отделение ФГЦБ оценивает объем сделок физических лиц с акциями во 2 квартале 1999 года цифрой в 100 млн. долларов. Даже такая оптимистическая оценка показывает, что население купило примерно 6 % от общего объема проданных акций13.
    Так, фондовый подъем уперся в главную, по мнению академика Львова, неэкономическую проблему российской экономики — «растущую бедность и социальную неустроенность населения».
    Отметим, что акции ведущих эмитентов начали сталкиваться в борьбе за деньги внутреннего потребителя с государственными ценными бумагами. На первичном рынке летом 1999 года Минфин РФ успешно разместил на 2 млрд. рублей облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ). По имеющейся информации, дальнейшее развитие получили так называемые «нерыночные займы» МФ РФ, поглощающие свободную рублевую ликвидность коммерческих банков. Да и на вторичном рынке, на торгах ММВБ, активность по сделкам с ОФЗ растет от месяца к месяцу.
    В последние месяцы биржевой оборот сделок с ОФЗ примерно в 2 раза превышает объем сделок с акциями на фондовых биржах (исключая РТС). В последнее врем ЦБ РФ активно принимает мер к повышению ликвидности рынка ОФЗ: вновь размещены сделки РЕПО, облигации серии 25030 (выпуска с постоянным купонным доходом, эмитированного в рамках новации в качестве единственной ценной инвестиционного значения) дают возможность нерезидентам оплачивать уставные капиталы в банках. Проблемы на рынке ОФЗ хватает: по оценкам специалистов, он низколиквиден, большинство крупных сделок носят договорный характер. Вместе с тем, возрождающийся рынок ОФЗ — реальность, вновь оттягивающая деньги из «реального сектора» российского финансового рынка.
    Еще более чувствительной для российских эмитентов стала сдержанная позиция иностранных инвесторов. К июлю — августу 1999 года политические риски в России начали расти. Предвыборная истерия 19 декабря 1999 года (в широком смысле охватывающая и «Бэнк оф Нью-Йорк» и «Мабитэкс», и интерпретаций событий в Волгодонске, Москве и на Северном Кавказе) вообще стала главной составляющей общественных настроений. Не оправдались даже ожидания, то нерезиденты вложат в «русские акции» средства от реструктуризации, замороженные на счетах. Настроения финансовых спекулянтов — выводить деньги из России любой ценой, — лучше всего иллюстрируют итоги валютных спецаукционов Банка России для нерезидентов, где доллар продается по курсу на 10% выше биржевого, а спрос, те не менее, в 10 и более раз превышает предложение валюты.
    Если исключить политические риски, рост экономики делает будущее российских ценных бумаг объективно обнадеживающим. Эффективность производства в некоторых отраслях растет (прежде всего, в нефтедобыче: в «Сибнефти» по международным стандартам US GAAP по добыче нефти снижение производственных затрат составило 71%, по переработке — 67%). Более чем в 1,5 раза выросла в первом полугодии 1999 г. по сравнению с соответствующим периодом 1998 г. выручка в «Ростелекоме» и АО «ГАЗ», в 2 раза — на «Красном Октябре», Ярославском шинном заводе. Улучшается финансовое состояние предприятий. По НК «ЛУКойл» балансовая прибыль выросла в 10 раз, в ОАО «Газпром» — в 4 раза. Однако, исходя из реалий бюджета на 2000 год, взрывной рост нашей экономики не грозит. Следовательно, и высокой доходности по акциям ждать не приходится14.
    ЗАКЛЮЧЕНИЕ
    Фондовая биржа — это определенным образом организованный рынок, на котором проводятся сделки купли — продажи ценных бумаг. Возникновение биржи явилось объективным следствием развития рыночных отношений. Потребность в появлении данного института была обусловлена расширением торговли ценными бумагами.
    Покупатели и продавцы стремятся извлечь из сделок максимальную прибыль и поэтому хотят быть уверенными в том, что цена сделки отражает текущее состояние спроса и предложения.
    Биржа выполняет следующие основные функции:
    Сводит друг с другом покупателей и продавцов ценных бумаг, служит местом, где непосредственно осуществляются сделки купли — продажи ценных бумаг.
    Регистрирует курсы ценных бумаг, обобщает и усредняет отношение инвесторов к каждому представленному на ней виду акций и облигаций.
    Служит механизмом перелива капитала из одной отрасли в другую.
    Служит экономическим барометром деловой активности как в стороне в целом, так и в отдаленных отраслях, позволяет судить о направлении структурной перестройки экономики.
    ЛИТЕРАТУРА
    «Ценные бумаги». Нормативные акты и документы. под ред. В.А. Кищина, В.И.Остроуховой., М., 1994г.
    .Алехин Б.И «Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые операции», Самара, 1992г.
    «Курс экономической теории» под ред. М.Н.Чапурина, Киров, 1996г.
    Гражданский кодекс РФ. Часть 1. Глава 7.
    «Банковское дело» под ред. Колесниковой, М.,1996г.
    «Юбилей нерешенных проблем российского фондового рынка». С.Н.Шовиков //Финансы и кредит, 1992г. №12.
    «Макроэкономика» под ред. Тарасевича 1997г.
    Борисов Е.Ф. «Экономическая теория», М., 1999г.

    Вы этого точно не знали:  БКС онлайн брокер с минимальным депозитом - отзывы клиентов

    1 Б.И. Алехин «Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые операции», Самара, 1992год, стр. 3-4. 2 — И.Б. Алехин «Рынок ценных бумаг: Введение в фондовые операции», Самара, 1992г., стр.8 3 — Гражданский кодекс РФ. Часть 1, стр. 84-85. Глава 7. Статья 142, 143. 4 — Гражданский кодекс РФ. Часть 1, стр. 84-85. Глава 7. Статья 142, 143. 5 — «Курс экономической теории» под ред. Чепурина М.Н., Киров, 1996 г., стр. 396. 6 — «Ценные бумаги» под ред. Кищина, М., 1994 г., стр. 7-8 7 — «Курс экономической теории» под ред. Чепурина М.Н., Киров, 1996г., стр. 404 8 — «Банковское дело» под ред. Колесниковой, М., 1996г., стр. 384-394. 9 — «Курс экономической теории» под ред. Чепурина М.Н., Киров, 1996г., стр. 405-407. 10 — «Рынок ценных бумаг: Введение в фондовые операции» Б.И.Алехин, Самара, 1992г., стр. 141-147. 11 — «Рынок ценных бумаг: Введение в фондовые операции», Самара, 1992г., стр. 152-160 12 — «Юбилей нерешенных проблем российского фондового рынка» С.Н.Шовиков //Финансы и кредит, 1999г.,№12 13 — «Юбилей нерешенных проблем российского фондового рынка» С.Н.Шовиков //Финансы и кредит, 1999г., №12 14 — «Юбилей нерешенных проблем российского фондового рынка» С.Н.Шовиков, //Финансы и кредит, 1999г., № 12 1

    Вы этого точно не знали:  Сигналы по валютным парам в реальном времени

    Работа на этой странице представлена для Вашего ознакомления в текстовом (сокращенном) виде. Для того, чтобы получить полностью оформленную работу в формате Word, со всеми сносками, таблицами, рисунками, графиками, приложениями и т.д., достаточно просто её СКАЧАТЬ.

    Акция

    АКЦИЯ ¾ отражает отшошение между собственниками предприятия по поводу их доли в уставном капитале предприятия и их участие в управлении ею.

    Важным вопросом финансового управления является определение цены акции. Финансовому менеджеру приходится определять цену акции при эмиссии и при оценке эффективности финансовых решений.

    Целесообразность выпуска акций во моногом определяется издержками выпуска. Существует два типа издержек нового выпуска: административные издержки и дисконт выпуска. Административные издержки ¾ это оплата труда профессионалов, которые будут заниматься подготовкой выпуска и реализацией акций; уплата регистрационного сбора за эмиссионный проспект, соответствующего налога, затраты на печать. Дисконт выпуска ¾ это разница между ценой эмиссии ценных бумаг и их текущей рыночной ценой.

    В издержках выпуска есть постоянная и переменная части, что делает выпуск большого количества ценных бумаг более экономичным за счет уменьшения доли постоянных издержек. Однако чрезмерное увеличение количества акций увеличивает риск их нереализуемости и затрудняет управление. Если номинал завысить, то число потенциальных инвесторов сразу же уменьшается, и, наоборот, занижение номинала приводит к необоснованному росту издержек эмиссии и нежелательному разводнению капитала.

    Учитывая сложившуюся ситуацию при определении номинальной цены акций необходимо ориентироваться не столько на определение потребности предприятия финансовых ресурсов, сколько на платежеспособный спрос населения: наличие у него свободных денег и доверие к продукции, выпускаемой данным предприятием.

    Предприятие может увеличивать число инвесторов путем уеменьшения номинальной стоимости акций. Это так называемый сплит ¾ дробление акций: взамен изымаемых старых акций акционерам вручаются новые акции на ту же общую сумму, но с более мелким номиналом.

    В условиях инфляции, если акции предприятия продаются по слишком низкому курсу, руководство фирмы может прибегнуть к консолидации. Она противоположна сплиту. Например. При коэффициенте консолидации равному 3, за каждые три акции по 500 тыс крб акционеру предоставляется номиналом 1,5 млн крб.

    Выполняя свои обязательства перед акционерами, предприятие может практиковать скрип дивиденда, то есть выплачивать дивиденды не в денежной форме, а новыми акциями.

    Это предоставляет предприятию возможность роста. Скрип дивиденда разрешен нашим законодательством и может использоваться на практике. Но интерес к нему появляется у инвестора только при наличии налоговых выглд; в противном случае акционеры предпочитают получать дивиденды в денежной форме.

    Таким образом, принятие решения о выпуске акций ¾ сложный финансовый вопрос. Для его обоснованного решения необходимо определить:

    ·номинальную цену акции, которая будет устраивать и предприятие, которое выпускает акции, и инвесторов;

    ·ожидаемую рыночную стоимость акции в процессе обращения.

    Последенеев свою очередь зависит от ожидаемых дивидендов и прогнозной величины отдачи на капитал. Равновесие на рынке наступает только при равенстве отдачи. Которую может предложить фирма эмиссионер, и отдачи на капитал, которая будет устраивать инвестора.

    Без предварительного анализа целесообразности выпуска акций предприятие напрасно потратит деньги на подготовку эмиссии. Необоснованный выпуск акций как заменителей денег подстегнет инфляцию. Недопустим выпуск акций без предварительного расчета ожидаемого дивиденда и рыночной цены. Это может привести к росту нестабильности экономики и подрыву доверия населения к акционированию.

    С точки зрения инвесторов выпуск обыкновенных акций имеет некоторые преимущества. Во-первых, процветание предприятия ведет к новышению номинальной стоимости акций благодаря наращиванию стоимости имущества предприятий и высокому дивиденду. Например, если акция была куплена по цене 100 тыс крб, то через некоторое время ее цена может значительно возрасти. Во-вторых, обыкновенные акционеры имеют право голоса. Что дает возможность контроля над управлением предприятием. В-третьих. Если речь идет об акциях известных, стабильно работающих компаний, их легко при небоходимости продать.

    Привлекателн вариант выпуска обыкновенных акций и для фирмы-эмитента. Прежде всего в отличие от обязательств по облигациям обыкновенные акции не требуют обязательной выплаты дивидендов, если дела у фирмы идут не важно или если руководство считает более целесообразным делать упор на финансирование развития предприятия.

    Вместо с тем у обыкновенных акций с точки зрения эмитента есть и недостатки. Во-первых. Увеличение объема акционерного капитала ведет к росту числа его владельцев и соответственно к потенциальной возможности потери контроля над компанией со стороны учредителей. Во-вторых, практика показывает. Что весь необходимый капитал невозможно получить с помощью выпуска обыкновенных акций. В-третьих, выпуск акций может со временем обернуться для предприятия большими издержками по сравнению с выпуском облигаций, по скольку, хотя размер дивидендов по акциям регулируется в зависимости от финансового состояния фирмы, они должны выплачиваться постоянно.

    СОБСТВЕННЫЕ финансовые ресурсы фирмы ограничены уставным фондом, прибылью за вычетом налогов и эмиссии акций. Однако потребности фирмы в финансовых средствах могут быть больше. Тогда приходится обращаться к долговым финансовым источникам. Наряду к кредитам к этим источникам относятся облигации, лизинг и факторинг. Любое юридическое лицо или физическое лицо, снабжающее фирму долговыми финансовыми ресурсами, является кредитором.

    Финансирование фирмы всегда носит рисковый характер. Кредитор, так же как и собственник, рискует. Наиболее распространенными способами уменьшения этого риска являются: требования материального обеспечения под займ; ограничение предельной величины долга; контроль за соотношением взятых в долг и собственных финансовых ресурсов; право при заключении контракта требовать постоянного контроля (мониторинга) предпринимательской деятельности фирмы-заемщика, получение регулярной финансовой информации или даже право инвестора назначать директора в совет фирмы и т.д. Кредиторы имеют приоритет перед собственниками в выплате процента, в погашении основной суммы капитала, если фирма ликвидируется.

    Остановимся на анализе некотрых форм долговых финансовых ресурсов.

    Облигация ¾ ценная бумаг, удостоверяющая отношения займа между ее владельцем (кредитором, инвестором) и лицом, выпустившим документ (должником, эмитентом). Владельцы облигаций получают доход, выплачиваемый ежегодно в виде фиксированного процента (дивиденда). Срок действия облигации, порядок и размеры выплаты дохода и выкупа облигаций определяются при выпуске облигационного займа.

    Владение облигацией не дает право собственности, но предусматривает преимущественное право по сравнению с акционерами на распределяемую прибыль и на активы общества при его ликвидации.

    Облигации бывают под заклад и без заклада недвижимости, долгосрочные и краткосрочные. Краткосрочные облигации выпускаются с дисконтом или с премией. Облигации с дисконтом ¾ это облигации, по котрым не выплачивается процент и которые оцениваются на момент выпуска со скидкой от цены погашения. По облигациям с премией также не вылпачивается процент, но они продаются пономиналу, а погашаются по номиналу плюс премия. Целесообразность выпуска облигаций определяется спросом на них фондовом рынке и издержками выпуска.

    Цена облигации с момента ее выпуска и в течении всего срока постоянно колеблется. Она устанавливается на таком уровне, при котором одна сторона сделки согласна купить облигацию, а другая ¾ продать. Рыночная цена прежде всего определяется доходностью. Доходность облигации представляет собой отношение выплачиваемых по ней процентов к рыночной цене.

    Можно выделить три фактора, определяющих соотношение спроса и предложения на рынке облигаций и, следовательно, движение рыночной цены: повышение рыночных процентных ставок приводит к падению цены находящихся в обращение облигаций, и, наоборот, чем ближе срок оплаты облигаций, тем при прочих равных условиях выше их цена; ухудшение материального положения заемщика и связанные с ним опасения относительно перспектив погашения облигаций могут привести к падению цен на облигации данной фирмы.

    Выпуск облигаций с точки зрения фирмы-эмитента имеет целый ряд преимуществ. Во-первых, продажа облигаций не связана с установлением контроля над предприятием, так как владельцы облигаций не имеют право голоса. Во-вторых, выпуск облигаций является более дешевым способом финансирования, чем выпуск акций, потому что выплаты процентов продолжаются лишь ограниченное число лет, а также вследствие более низкого уровня процента по сравнению с дивидендом в связи с его более высиокой надежностью. Именно в высокой надежности и заключается основное преимущество облигаций для инвестора.

    Вместе с тем выпуск облигаций связан с некоторыми недостатками для предприятия: неуплата процентов может привести к объявлению предприятия банкротом, а увеличение выпуска облигаций, как и любых других обязательств,¾ к переходу права собственности на фирму кредитору.

    Новым источником финансирования предприятий в рыночной экономике может стать опцион ¾ право выбора действий в сроки, обуславленные договором. Это договорное обязательство купить или продать определенный вид ценностей или финансовых прав по фиксированной в момент заключения сделки цене и в пределах согласованного периода времени в будущем. В обмен на получение такого права покупатель опциона уплачивает продавцу определенную сумму ¾ премию. Риск покупателя опциона ограничивается этой премией, а риск продавца снижается на величину полученной примии.

    Возможен выпук «колл» опциона, дающего право купить ценную бумагу, и «пат» опциона, дающего право продать. Цена, по которой осуществляется покупка или продажа, называется ценой исполнения. Опцион, который должен быть выполнен в определенную дату, называется европейским, а опцион, который может быть выполнен в любое время определенного срока, американским.

    От чего зависит цена опциона? В первую очередь на нее влияет цена акции или облигации. Например, чем выше цена акции, тем больше цена опциона. Цена опциона зависит от разности между сегодняшними ценами на ценные бумаги фирмы и текущей стоимостью цены исполнения.

    Опцион не только позволяет фирме привлечь дополнительные финансовые ресурсы. Выпуск опционов ¾ это способ самострахования фирмы от рисков рыночного колебания цены. Если предприятие опасается, что в будущем курсовая стоимость его ценных бумаг не подымется, то, продавая опцион на покупку своих ценных бумаг, оно может компенсировать часть потери доходов.

    Часто предприятие может не иметь достаточного количества свободных денежных средств для покупки оборудования, кредит же получить на длительное время очень сложно и дорого. В результате тормозится процесс обновления устаревшего парка оборудования. Выходом из создавшейся ситуации может быть развитие лизинга. Как показывает мировая практика, лизинг способствует быстрой смене технологического оборудования, стимулирует производство новой техники. В результате активизируется производство, основанное на передовых достижениях науки и техники. Имущество при лизинге не отражается на балансе предприятия-пользователя, поскольку право собственности сохраняется за арендодателем, то есть лизинг не утяжеляет активов. К тому же арендная плата полностью относится на издержки производства, снижая налооблагаемую прибыль. Таким образом, финансовые ресурсы предприятия, использующего лизинг, становятся более гибкими, а техническое обновление ускоряется.

    Основными видами лизинга является финансовый (капитальный), оперативный (сервисный) и возвратный.

    Финансовый лизинг ¾ форма аренды, предусматривающая выплату арендаторам в течении срока действия лизингового соглашения сумм, покрывающих полную стоимость амортизации оборудования, а также прибыли арендодателя. Фирма-арендатор ведет переговоры с лизинговой компанией и с предприятием-производителем, но контракт подписывает лизинговая компания.

    Оперативный лизинг ¾ форма аренды, срок которой короче амортизационного периода оборудования, то есть платежи арендатора не покрывают полной стоимости оборудования. Арендодатель предусматривает в дальнейшем либо продление срока лизинга, либо продажу арендованного оборудования по остаточной стоимости, либо продажу оборудования третьим лицам. Помимо сдачи оборудования в лизинг, арендодатель оказывает арендатору различные услуги: обслуживание и ремонт техники, обучение специалистов заказчика и т.д. Отличительная черта сервисного лизинга ¾ возможность включения в контракт условия о праве арендатора даосрочно прекратить аренду и вернуть оборудование арендодателю.

    Возвратный лизинг ¾ форма аренды, по которой фирма ¾ собственник земли, зданий или оборудовнаия ¾ продает ее лизинговой компании с одновременным оформлением соглашения о долгосрочной аренде бывшей своей собственности на условиях лизинга. Если предприятие испытывает серьезные финансовые трудности, возрватный лизинг может дать последнюю возможность предохранить предприятие от банкротства.

    Лизинг выгоден потому, что арендные платежи как форма операционных расходов полностью изъяты из налогообложения. Это позволяет лизингополучателю платить за использование оборудование из текущего, свободного от налогов дохода за счет включения платежей по аренде в себестоимость. Особенно выгоден лизинг, если при покупке оборудования получатель лишается возможности в полном объеме воспользоваться инвестиционным налоговым кредитом или ускоренной амортизацией. В случае полной уплаты налогов лизинг менее привлекателен, чем покупка.

    Дополнительным оперативным финансированем фирмы может быть факторинг, или дискаунтинг, в основе которго лежит дисконтирование дебиторской задолженности. Факторинг позволяет фирме быстро сбалансировать свои финансовые потребности с возможностями. Согласно нашему законодательству услуги по факторингу включаются в себестоимость продукции, что делает его привлекательным источником финансирования для некоторых предприятий.

    Таким образом, в рыночной экономике возрастает разнообразие привлеченных источников финансирования фирмы. Фирма в зависимости от ее положения может выбрать наиболее подходящий из них.

    Получить бонус за открытие счета можно тут:
    Понравилась статья? Поделиться с друзьями:
    Народный рейтинг брокеров бинарных опционов за 2020 год
    Добавить комментарий

    ;-) :| :x :twisted: :smile: :shock: :sad: :roll: :razz: :oops: :o :mrgreen: :lol: :idea: :grin: :evil: :cry: :cool: :arrow: :???: :?: :!: